康比特(833429)：蛋白增肌业务收入同比增长29% 原材料价格高企致使利润暂时承压

事件：2025H1 实现营收5.6 亿元（yoy+10.9% ） ， 归母净利润为1,519 万元（yoy-67.9%）,毛利率32.2%（yoy-9.3pcts）。2025Q2 公司实现营收3.7 亿元（yoy+4.3%），归母净利润为315 万元（yoy-91.3%）,毛利率28.8%（yoy-10.0pcts）；销售费用率20.8%(yoy+2.4pcts)，管理费用率3.5%(yoy-4.0pcts）。公司产品收入结构整体保持稳定，主要收入来源于运动营养食品及健康营养食品的销售，毛利率同比下降，主要受主要原料蛋白市场行情波动的影响。

2025H1 公司核心业务蛋白增肌产品收入同比快速增长29%，坚持“爆品”打造策略。2025 年上半年，运动营养品营收为42,076 万元（yoy+24.7%），占比74.8%，毛利率32.96%（yoy-11.9pcts）；运动营养食品多渠道增长，尤其各电商平台经销商销售增长，带动公司整体收入的增长。其中公司蛋白增肌类产品收入32,671.49万元（yoy+29.1%），针对蛋白增肌市场，公司全面切换上市CPTPro 专利配方产品，强化该配方品质利益点，突出爆品差异化价值，同时推出春夏季节限定口味乳清蛋白；与中国农大合作，创新研发CPTMax 能量配方，应用于Golden Mass 产品换新升级，提升产品吸收率、体能恢复效率。能量胶产品收入1,616.67 万元（yoy+9.2%），针对能量补充市场，突出公司子品牌“新加速”产品品牌，优化能量胶产品矩阵，拓展人群覆盖，坚定聚焦7 重能量胶核心爆品，通过服务精英运动员助力PB 实现、突出品牌专业优势。健康营养食品营收为10,818 万元（yoy-12.8%），占比19.2%，毛利率29.5%；营收下降的原因是受军方订货周期影响。受托加工业务受公司代工产品管控调整影响，收入及毛利率均呈下降态势；数字化体育科技服务毛利率下降，主要系高毛利率的技术服务收入减少所致。公司计划下半年在保持蛋白增肌市场份额的同时，或将对产品销售结构进行优化，提高高毛利产品的销售，并且加强提升能量补充市场销售规模，增加相应利润。

线上线下渠道双轮驱动，构建更强渠道网络。公司采取多渠道立体营销的销售和服务模式。线上渠道方面，上半年公司积极挖掘线上平台潜力，与阿里、京东、抖音等主流电商平台战略合作，争取关键营销资源，提升品牌曝光和销售转化。线下渠道方面，公司上半年坚持以线下实体为根基，深耕线下渠道开拓。在蛋白增肌市场，坚定执行“千人千店”实体渠道开发战略，截至2025H1 已覆盖全国17 个城市门店、合作零售网点3,600 家；在能量补充市场，加强马拉松赛事营销与跑团精准获客，以强动销为导向，借助康比特运动营养研究院应用技术赋能，增强用户粘性，上半年合作200 余场马拉松赛事、1,937 个跑团，覆盖跑者86 万；拓展高端连锁商超渠道，与山姆达成战略合作，在56 家山姆会员店上架康比特益生菌电解质粉。未来，公司或将夯实更高品质定位，突出品牌差异化价值，提升品牌营销效果；大力开发建设渠道，响应运动营养大消费转型升级。

盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027 年归母净利润为0.81、1.05 和1.35 亿元，对应PE 为33、26、20 倍。公司深耕运动营养食品领域并取得快速增长，同时积极布局健康营养食品业务，我们看好其在专业领域拓品类及在大众领域拓赛道的潜力，维持“增持”评级。