爱玛科技(603529)：Q2单车价利双增 H1分红比例提升

公司公布上半年业绩：收入130.3 亿元，同比+23.0%；归母净利润12.1 亿元，同比27.6%。其中二季度公司实现收入68.0 亿元，同比/环比+20.6%/+9.1%；归母净利润6.1 亿元，同比/环比+30.1%/+0.5%。25H1 以旧换新补贴推动下，公司电动两轮车销量稳健增长，同时产品结构优化带动单车营收净利向好。我们看好新国标执行推动尾部出清，中低端市场份额集中，公司作为行业龙头从中受益。维持买入评级。

产品结构优化+规模效应，带动Q2 单车收入/利润同比向好25Q2 公司电动车销量330 万辆，同比增长约17%。对应平均单车收入2058元，同比增长3%，平均单车净利润184 元，同比增长11%。我们认为，公司单车价利同比双增，或系优质供给及终端补贴共同推动高价值单品占比提升，产品结构优化、规模效应兑现。25Q2 公司销售/管理/研发费率分别同比-0.03/-0.47/-0.53pct，环比+0.63/-0.26/-0.46pct 至4.2%/2.4%/ 2.5%，期间费率整体有所下降。

    　　产能建设稳步推进，股东回报有望逐步提升

25H1 公司经营活动现金流净额同比+123.0%至25.9 亿元。业务扩张经营向好的同时，公司加大股东回报，25H1 拟实施约5.46 亿元的中期分红，占上半年公司归母净利润的比例为45.01%（24 年分红占归母净利润比例40%）。

目前公司浙江丽水、江苏徐州、甘肃兰州等新设生产基地正在有序推进，海外印尼、越南工厂也均已投产，后续资本开支有望逐步下降，分红水平或逐步提升。

多元化产品组合推动成长，看好Q3 旺季销量表现公司两轮车产品线结构持续优化，25 年推出女性/科技/商用车等多类别产品，覆盖不同用户群体的需求。此外公司积极发力三轮车赛道，产品端，公司针对区域市场全品类布局，产能端，丰县生产基地年内有望逐步开启试产。

看好公司持续创新、扩大产品优势，多元布局推动长期增长。向后展望，Q3 新国标切换前补库需求叠加终端消费旺季，公司出货量有望实现同比快速增长；26 年新国标执行或推动行业腰、尾部份额向龙头集中，爱玛市占率有望进一步提升。

盈利预测与估值

    　　我们维持预测公司25-27 年归母净利润为26.8 亿元、32.4 亿元、36.3 亿元。

基于可比公司PE 均值给予公司25 年21.4 倍PE 估值，目标价为65.91 元（前值58.97 元，对应25 年 19.0x PE，系可比公司估值波动）。

    　　风险提示：行业竞争恶化；原材料涨价超预期；市场开拓不及预期。