振华风光(688439)：新品拓展顺利 长期发展向好

　　振华风光发布半年报，2025 年H1 实现营收4.65 亿元（yoy-23.90%），归母净利6237.38 万元（yoy-73.03%），扣非净利5190.16 万元（yoy-76.07%）。

其中Q2 实现营收2.75 亿元（yoy+5.07%，qoq+45.56%），归母净利4275.98万元（yoy-53.27%，qoq+118.01%）。公司是我国军用模拟集成电路的核心供应商，产品在国内武器装备中有较广泛的覆盖范围，同时公司持续进行新品开拓，产品谱系持续完善，有望受到装备信息化水平提升和国产替代的双重拉动，未来发展向好。维持公司“买入”评级。

    　　集成电路收入和毛利率下滑，降价是主要因素

公司25H1 业绩下滑明显，受特种集成电路产品持续降价销售影响，导致本期主要产品销量维持稳定但营业收入同比下降。上半年公司集成电路业务实现收入4.63 亿元，通过下滑23.91%，毛利率为56.63%，同比减少10.91pct。

    　　下游客户的低成本采购导致公司部分产品出现降价。我们认为随着行业需求持续放量，且公司新产品收入占比提升，产品和毛利率有望企稳。

收入下降导致费用率提升明显，现金流改善明显上半年公司期间费用率为31.50%，较去年同期提升10.26pct。其中销售费用率5.06%，同比提升1.84pct；管理费用率9.90%，同比提升2.63pct；研发费用率16.57%，同比提升4.89pct，各项费用率提升主要系费用相对刚性，但公司收入下滑所致。此外公司计提了6000 万信用减值损失，导致净利润进一步下滑。上半年公司经营性现金流为1.66 亿元，去年同期为-0.46亿元，现金流改善明显。

    　　研发创新成果丰硕，竞争力持续提升

上半年振华风光在技术创新、主营业务拓展等方面成果显著。推出60 余款新品，市场推广新增150 余款新品试用及供货，持续在国产替代方面发挥核心作用。此外公司加强经营管理，聚焦高可靠集成电路，构建了全流程技术能力，目前销售网络已覆盖七大片区15 个网点，深化用户导向战略。在三新领域（新产品、新客户、新领域）实现了1.5 亿元订单突破，引进新需求75 项，加速布局新赛道。公司构建的“客户-方案-交付”营销模式也持续强化公司市场竞争力。

    　　盈利预测与估值

我们下调公司25-27 年归母净利润（ -23.54%/-16.02%/-9.31%） 至3.30/4.69/6.32 亿元，对应EPS 为1.65/2.35/3.16 元。下调主要是考虑到公司部分产品降价，毛利率有所下滑。可比公司25 年Wind 一致预期PE 均值为57 倍，考虑到公司25 年预期业绩增速较缓，给予公司25 年47 倍PE估值，下调目标价为77.55 元（前值86.4 元，对应40 倍25 年PE）。

    　　风险提示：新品市场拓展不及预期风险；产品降价导致毛利率下滑风险。