珀莱雅(603605)：中报展现多品牌韧性 拟发行H股拉开国际化新篇章

中报符合预期，展现了公司作为多品牌集团的经营韧性。上半年公司在美妆行业竞争日趋激烈、自身经营规模相对较大的基础上，公司仍取得了营收和净利润同比分别增长的7%和14%的成绩，充分展现了多品牌集团的经营韧性。分品牌看，主品牌收入同比基本持平，彩妆品牌彩棠同比增长21%，洗护品牌OR 取得了103%的高增长，小品牌原色波塔同比快速增长80%，共同推动了公司的稳健成长。

中报显示公司盈利水平维持良好的上升态势。上半年公司毛利率同比提升了3.56 个百分点，我们判断主要是公司对上游原材料采购议价能力的提升和运费费率下降等所致。在报告期销售费用同比大幅增长（加大形象宣推广等）的情况下，公司归母净利率仍实现了同比的稳步提升。

上半年公司盈利质量保持优良水平，并转换为更好的现金分红回报投资者。报告期经营活动净现金同比增长95%，中期存货周转天数同比下降14 天左右。基于良好的业绩和现金流，公司中报计划每股分红0.8 元，充分展现了对股东回报的重视。

目前市场主要担心的是主品牌后续增速问题，我们认为在新研发团队和体系逐步磨合后主品牌有望重拾增长态势。公司目前在杭州、上海和欧洲设有三大研发中心，新研发团队成立后更加注重深入原料端的开发、自研专利申请+对外合作以及研发体系的数智化等。除了原有的明星大单品红宝石系列和双抗系列还在持续升级以外，新推的防晒系列、源力系列和能量系列等都将成为后续接棒增长的动力。

伴随本次中报，公司公告拟发行H 股将拉开国际化发展的新篇章。我们认为未来在香港上市有利于进一步推动公司品牌出海、海外并购投资的推进和全球化影响力的提升，我们看好公司国际化发展的中长期空间。

根据中报，我们小幅调整公司盈利预测，预计公司2025-2027 年每股收益分别为4.44、5.13 和5.88 元（原预测分别为为4.56、5.36 和6.06 元），DCF 目标估值112.65 元，维持“买入”评级。

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