倍轻松(688793)：受限市场需求 短期业绩有所承压

倍轻松发布2025 年半年报，公司2025H1 实现营收3.8 亿元，YoY-36.2%；实现归母净利润-0.4 亿元，YoY-238.2%。经折算，公司2025Q2 单季度营收1.9亿元，YoY-39.4%；实现归母净利润-0.3 亿元，YoY-425.8%。

    　　评论：

线下渠道表现或优于线上。分产品看，公司肩部/颈部/头部/眼部/腰背部产品2025H1 收入增速分别为-62.0%/-37.8%/-40.6%/-29.5%/-23.1%，所有产品线均出现不同程度的营收下滑。根据公司2024 年年报披露，公司线上收入占比65.7%，是公司的主要销售渠道，因此公司营收下滑或主要受线上渠道销售不佳影响。公司在线下渠道积极推进“产品+服务”战略，能更直观体验产品优势以及帮助顾客利用公司产品获得即时舒适体验，我们认为，全新业态或使线下表现优于线上。

毛利率稳中有升。公司2025H1 毛利率62.6%，YoY+0.8pct，折算2025Q2 毛利率64.1%，YoY+3.2pct。分产品看，肩部/颈部/头部/眼部/腰背部产品2025H1毛利率分别为62.2%/65.5%/66.5%/62.7%/62.3% ， YoY+0.3pct/-0.4pct/-2.7pct/+5.0pct/-1.0pct，各品类仍保持相对较高的毛利率水平。公司保持高毛利率，主要因为公司线下直营门店采用“科技产品+速效按摩”的商业模式，从“卖产品”进阶为“卖产品+服务”，产品体验更佳，利好终端毛利率表现。

收入下滑+费用相对固定导致净亏损。公司2025Q2 归母净利润-0.3 亿元，YoY-425.8%，我们认为主要因为收入下滑以及费用相对固定所致。公司2025Q2 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为63.7%/8.5%/7.3%/-0.5% ，YoY+13.1pct/+3.5pct/+2.2pct/-0.7pct。多项费用率有较明显上升，主要因为公司线上+线下直营模式使得公司每季相关费用投入相对固定，收入下滑导致费用率提升。

投资建议：公司短期受市场需求影响，业绩有所承压。长期而言，公司积极探索新的线下经营业态，以“产品+服务”的模式增强用户体验，市场需求或将有望回暖。短期业绩承压，对应PE 或存在失真，我们使用PS 估值进行参考，我们预测25-27年收入分别为10.4/11.5/13.1 亿元，对应25-27 年PS为2.9/2.6/2.3倍，参考可比公司估值，我们给予公司26 年3.0 倍PS，对应目标价40.23 元，维持“推荐”评级。