劲仔食品(003000)：Q2进入调整期 内部扩张战略与外部弱势环境错配

事件：公司2025H1 实现营收11.24 亿元，同比下降0.50%；实现归母净利1.12 亿元，同比下降21.86%。2025Q2 实现营收5.28 亿元，同比下降10.37%；实现归母净利0.44 亿元，同比下降36.27%。

Q2 收入承压，主要系外部需求疲弱。2025Q2 外部需求疲软，传统商超渠道人流下滑明显，导致公司收入端承压。分产品看，2025H1 鱼制品/豆制品/禽肉制品/蔬菜制品分别实现营收7.6/1.1/2.0/0.3 亿元，同比+7.6%/+3.6%/-24.0%/-10.7%。公司核心大单品鱼干营收增速靠前，禽肉制品下滑主要系鹌鹑蛋品类增速放缓。分渠道来看，2025H1 线上渠道实现营收1.9 亿元，同比-6.8%；线下渠道实现营收9.4 亿元，同比+0.9%。

收入承压下费效比减弱，致使利润率下降。2025Q2 实现毛利率28.9%，同比-1.8pct，鱼干成本同比有一定压力，其次是规模效应减弱。2025Q2销售/管理/研发费用率分别同比+2.2/+1.2/+0.6pct；各项费用率均有增加，原因包括收入承压下费效比减弱、24 年底扩充人员、营销费用投放有增加。最终25Q2 实现净利率8.4%，同比-3.5pct。

中长期扩张战略与外部弱势环境短期错配，后续看内部调整和新品推广。今年上半年是公司的调整阶段，公司在24 年底扩充员工，并增设子公司，品牌推广上也更加积极，本意是为公司再上台阶的发展储备。

但今年上半年的消费需求的确较弱，尤其Q2 更加明显。因此出现了收入承压、利润下滑更明显的情况。总结来说，公司内部的中长期扩张战略与外部弱势环境短期错配。往后展望，我们认为首先关注公司内部的调整节奏，其次是新产品的推广情况（魔芋素毛肚等）。

盈利预测与投资评级：我们下调此前盈利预测，预计2025-2027 年公司归母净利润分别为 2.4/3.5/3.9 亿元（此前盈利预测为3.2/3.8/4.1 亿元），同比-19%/+47%/+13%，对应PE 为25/17/15X。经营基本面在2025Q2 基本触底，目前公司估值水位合理，维持“买入”评级。