纳微科技(688690)：核心主业经营趋势向好 海外市场开拓迎来机遇

事件：225年8 月27 日，公司发布《2025年半年度报告》。2025H1 公司实现营业收入4.14 亿元，同比增长21.74%；实现归母净利润0.63 亿元，同比增长40.52%；实现扣非净利润0.55 亿元，同比增长51.31%。单季度来看，2025Q2 公司实现营业收入2.25 亿元，同比增长21.20%；实现归母净利润0.34 亿元，同比增长21.05%；实现扣非净利润0.30 亿元，同比增长31.32%。

    　　点评：

    　　收入端恢复增长，利润端表现亮眼。

从收入端来看：如果剔除2025 年1-2 月份福立仪器并表影响，2025H1公司营业收入同比增长16.20%。分业务来看，2025H1 公司核心业务色谱填料和层析介质收入为2.38 亿元，同比增长约20%；色谱分析仪器及配件收入为0.82 亿元，同比增长约43%；液相色谱柱及样品前处理产品收入为0.43 亿元，同比增长约27%；蛋白层析系统及配件收入为0.21 亿元，同比增长约7%。

从利润端来看：2025H1 公司综合毛利率为72.06%，同比减少0.36 个百分点，主要是由于福立仪器并表拉低公司整体毛利率水平。2025H1公司核心业务色谱填料和层析介质的毛利率为83.47%，同比提升0.33个百分点。2025H1 公司整体利润端表现亮眼，主要得益于落实提质增效行动，各项期间费用得到良好管控。

核心业务经营趋势向好，GLP-1 带动多肽需求显著增加。

2025H1 公司核心业务色谱填料和层析介质实现收入2.38 亿元，同比增长约20%，其中应用于药企商业化项目（含新药注册阶段）的色谱填料和层析介质销售收入约0.65 亿元，约占填料和介质产品收入的27%。按照分子类型拆分：

1）大分子药物：2025H1 公司应用于抗体（含ADC）、重组蛋白、疫苗、核酸药物等四类大分子药物项目的层析介质的销售收入约1.18 亿元，同比增长约11%，截至2025H1 有超过50 个抗体（含ADC）应用项目处于临床三期研究或新药注册阶段，有超过10 个抗体和2 个重组白蛋白药物转为商业化生产使用。

2）小分子药物：2025H1 公司应用于胰岛素、多肽、抗生素等三类中小分子药物项目的色谱填料产品实现销售收入约1.02 亿元，同比增长约48%；公司具有聚合物反相、离子交换、疏水层析和硅胶反相等全系列自主创新产品，在包括GLP-1 在内的多肽类药物应用方向积累形成丰富应用案例，2025H1 多肽类药物实现色谱填料销售收入约0.75亿元，同比增长约108%。

公司继续全面深化战略客户合作关系，2025H1 来自签约生物医药战略　　客户的销售额约1.08 亿元，占色谱填料业务收入的比重约45%。重点项目方面，2025H1 公司填料&介质成功助力恒瑞医药HER2-ADC 注射用瑞康曲妥珠单抗获批上市，成功助力正大天晴两大生物类似药曲妥珠单抗和贝伐珠单抗10,000 升新产能获批使用。

总结：2025H1 公司核心业务色谱填料&层析介质经营趋势向好，其中小分子药物表现亮眼，主要得益于GLP-1 等多肽药物需求，战略客户实现不断突破，恒瑞医药和正大天晴两个重点案例，正好代表跟随上市和工艺变更两种商业化路径，我们坚定看好公司色谱填料&层析介质业务的中长期发展前景。

    　　海外收入延续高增长，创新药BD 出海或带来重大机遇。

公司大力拓展海外市场，国际主营业务收入延续高增长趋势，2025H1国际主营业务收入0.44 亿元，同比增长约136%；回顾2024 年国际主营业务收入0.47 亿元，同比增长约122%。公司内部调配资源组建国际业务团队，全面部署实施公司的国际市场拓展战略。公司在海外药企实现抗体、血液制品、胰岛素、抗生素等应用方向不同阶段的项目导入，在印度取得药厂放大项目色谱填料订单的突破。公司妥善使用募集资金，持续加大国际市场拓展力度，加快海外市场布局，完善海外营销体系，加强海外销售力量，提升海外销售团队的直销能力，增加与战略合作伙伴的合作，提升填料产品导入海外客户的应用机会。

总结：2025H1 公司海外收入延续高增长趋势，目前国际化尚处于起步阶段，未来存在较大成长潜力，我们认为，2025 年以来国内创新药BD出海案例显著增多，公司作为核心供应商有望跟随出海，进入海外大型MNC 供应链体系，实现国际市场的重要突破。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为9.84亿元、12.12 亿元、14.96 亿元，归母净利润分别为1.42 亿元、2.14亿元、2.84 亿元，EPS（摊薄）分别为0.35 元、0.53 元、0.70 元，对应PE 估值分别为82.27 倍、54.62 倍、41.20 倍。我们坚定看好公司中长期成长性，维持“买入”评级。

风险因素：生物医药行业投融资不及预期的风险；海外市场拓展面临不确定性；行业竞争格局加剧的风险。