珀莱雅(603605)：主品牌表现稳健 OR 与原色波塔快速增长

　　事件：公司发布2025 年中报。1H25 营业收入53.62 亿元(同比+7.2%，下同)，归母净利润7.99 亿元(+13.8%)，扣非归母净利润7.71 亿元（+13.5%）。

单2Q25 收入30.03 亿元（+6.5%），归母净利润4.08 亿元（+2.4%）。

珀莱雅在高基数下表现稳健，OR 与原色波塔表现亮眼。分品牌看，1H25珀莱雅/彩棠/OR/悦芙媞/原色波塔收入39.79/7.05/2.79/1.66/0.97 亿元，同比分别-0.1%/+21.1%/+102.5%/+3.3%/+80.2%。分品类看，1H25 护肤类（含洁肤） / 美容彩妆类/ 洗护类收入41.99/8.37/3.20 亿元， 同比分别+0.2%/+25.8%/+131.3%。分渠道看，1H25 线上直营/线上分销/线下渠道收入39.05/12.04/2.47 亿元，同比分别+4.9%/+25.9%/-21.5%。盈利方面，1H25销售毛利率73.4%（+3.6pct），销售净利率15.4%（+0.9pct）。费用方面，1H25销售/ 管理/ 研发费用率分别为49.6%/3.3%/1.8% ， 同比分别+2.8pct/-0.2pct/-0.1pct，其中销售费用率同比增加原因是形象宣传推广费费率增加，主要系618 活动宣传力度加大、新品推出投入加大。

珀莱雅多赛道新品孵化加速，产品+运营+品牌全方位发力。产品端，珀莱雅多赛道孵化加速，4 月推出美白特证版“能量美白系列”、源力次抛精华、械字号面膜以及护肤型底妆；彩棠上新“双色高光盘”新色、“小圆管粉底液”油皮版、“双生气垫”、“气色多用膏”，上半年积极拓品带动品牌增长；OR 扩张多维产品上新矩阵，针对日本和马来西亚推出差异化单品，推动品牌全球化布局的落地。渠道端，1H25 珀莱雅成交金额在天猫、抖音、京东均排名国货前二，彩棠天猫旗舰店成交金额获天猫国货彩妆排名第1。此外，公司发布公告称拟发行境外上市股份（H 股）并在港交所有限公司主板挂牌上市，有望增强流动性。

投资建议：主品牌珀莱雅加速细分赛道，彩棠、OR、原色波塔等子品牌积极推新带动增长。我们预计公司2025-2027 年实现归母净利润17.76/19.62/21.61亿元，对应PE 分别为19.0/17.2/15.6 倍，维持“买入”评级。