海尔智家(600690)：空调产业能力提升 数字营销与时俱进

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公司发布2025年中期报告：2025H1营业收入为1564.9亿元，同比+10.2%；归母净利润120.3亿元，同比+15.6%；中期分红0.269元/股，分红占上半年归母净利润的20.83%。公司业绩略超预期，主要是美国业务基本未受关税影响；中国空调业务竞争力提升。

中国营收774.1亿元，同比+8.8%：1）市场需求呈现M形增长，高端卡萨帝收入同比+20%，性价比Leader收入同比+15%。2）公司通过数字库存模式和数字营销变革，有效提升PoP渠道和电商渠道竞争力，带动业务发展。 Leader快速跟进小米挖掘的年轻人需求，以三筒懒人洗衣机回应市场，且成功抓住企业家P流量，表现出的应变力塔比当年公牛回应小米智能插线板， 3）公司近些年在空调供应链整合、降本方面不断深化，有效应对了2025Q2中国空调市场的激烈价格竞争，实现空调份额的提升与盈利能力的稳定。 2025H1，空调业务营业利润率6.4%，保持提升。4）当前市场担忧2025H2 国补退坡，我们预计下半年增速将放缓，但依然可以保持稳健增长。

海外营收790.8亿元，同比+11.7%：1）部分原因是2024年收购欧洲商用冷链公司CCR、南非热水器公司Kwikot。海外市场机会多，并购整合是重要的市场机会。2）公司广泛而扎实的全球化布局与本土运营能力下，美国关税对公司直接影响低于预期。公司在美国市场收入稳中有升，高端品牌占比提升为提升美国生产本土化率，GE家电未来5年将在美国投资超过30亿美元，扩大空调、热水器产量，并改造在美国的11家制造工厂。3）2025H1，美国关税导致的全球供应链震荡对很多国家家电需求有负面影响，澳新、日本家电市场销鲁额小幅下降；欧洲家电市场销鲁额基本持平；东南业的越南、泰国印尼、马来西亚家电市场分别下滑6~10%。4）在此背景下，海尔欧洲快速变革，以及并表CCR，收入180亿元，同比+24%；日本、澳新市场分别增长7%、 1%；新兴市场呈现高增长，南亚增长33%、东南亚增长18%，中东非增长65%（包括Kwikot并表影响）投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润为217/245/274亿元；EPS 为2.31/2.61/2.92元，对应PE为11.3/10/8.9倍，维持“推荐”评级。