招商蛇口(001979)：业绩平稳 拿地积极

　　投资要点：

25H1 营收同比+0.4%、业绩同比+2%、扣非业绩同比-31%，符合市场预期。25H1 公司营业收入515 亿元，同比+0.4%；归母净利润14.5 亿元，同比+2.2%；扣非后归母净利润9.6 亿元，同比-31.2%；基本每股收益0.14 元，同比+27%。公司毛利率、归母净利率分别为14.4%、2.8%，同比分别+2.5pct、+0.05pct；三费费率为6.2%，同比-0.1pct，其中销售、管理和财务费率分别-0.5pct、+0.1pct 和+0.3pct；合联营企业投资收益0.7亿元，同比-94%。截至25H1 末，公司合同负债（含预收账款）达1,558 亿元，同比-13.5%，可覆盖24 年地产结算收入1.0 倍。

25H1 销售额889 亿元、同比-12%，行业排名第4，拿地/销售额比40%，拿地积极、聚焦核心城市。2025H1，公司实现销售金额889 亿元，同比-11.9%；销售面积335 万平，同比-23.6%；销售额排名行业第4、较24 年提升1 名；销售均价2.7 万元/平，同比+15.3%。

2025H1，公司拿地金额353 亿元，同比+142%；拿地面积167 万平，同比+108%；拿地均价2.1 万元/平，同比+16%；拿地/销售金额比40%，拿地/销售面积比50%；拿地/销售均价比80%。截至2025H1 末，公司总未竣工面积2,413 万平，较24 年末-11%，覆盖24 年销售面积2.6 倍。

三条红线稳居绿档，加权融资成本2.84%、优势明显，持有型物业收入稳步增长。至2025H1末，公司公告剔除预收账款的资产负债率 63.1%，净负债率 66.42%，现金短债比为 1.3倍，处于绿档；有息负债余额2,360 亿元，同比+8.1%。截至2025H1 末，公司加权融资成本仅2.84%，较24 年末-15BP，融资成本持续优化。截至2025 年7 月31 日，公司累计回购股份数量4,480 万股，占总股本的比例为0.494%，总对价4.3 亿元。资产运营方面，2025H1，公司管理范围内全口径资产运营收入36.6 亿元，同比+4.1%；EBITDA19.0亿元，同比+0.4%。

投资分析意见：业绩平稳，拿地积极，维持“买入”评级。招商蛇口坐拥一二线优质土储，尤其大湾区资源储备含金量极高。在目前行业下行之际，预计公司将凭借融资优势及聚焦核心城市策略，将受益于行业格局优化。考虑到目前行业量价仍然承压，我们下调公司2025-27 年归母净利润预测分别为41/45/51 亿元（原42/47/54 亿元）；现价对应25年PE20 倍，同时考虑公司大量土储位于深圳、上海等核心城市，土储质量显著优于行业，后续行业止跌回稳后利润率提升可期，维持“买入”评级。