顺丰控股(002352)：业绩稳健增长 利润及现金流仍被低估

事件：公司发布 2025 年中期报告，上半年实现营业收入1468.58 亿元，同比+9.26%，归母净利润57.38 亿元，同比+19.37%，扣非归母净利润45.51亿元，同比+9.72%。其中，25Q2 实现营业收入770.08 亿元，同比+11.50%，归母净利润35.04 亿元，同比+21.02%，扣非归母净利润25.77 亿元，同比+3.46%。

    　　点评：

25H1 归母净利率同比+0.33pct，REIT 相关股权处置收益7.78 亿元。

收入端：25H1 公司总业务量达到78.5 亿票，同比+25.7%，随着业务量快速增长，带动公司收入稳健增长，其中，速运物流业务收入1093 亿元，同比+10.4%，供应链及国际业务收入342 亿元，同比+9.7%。

盈利端：25H1 归母净利率3.91%，同比提升0.33pct；扣非归母净利率3.10%，同比提升0.01pct，Q2 归母净利率4.55%，同比提升0.36pct。上半年公司归属于母公司的非经常性损益11.87 亿元，较去年同期高5.28 亿元，主要为将三家持有物业的全资子公司转让至南方顺丰物流REIT 所产生的股权处置收益7.78 亿元（税后5.9 亿元）。

速运基本盘稳健增长，同城即时配送分部净利润翻倍提升1）速运及大件分部方面，25H1 分部净利润53.85 亿元，同比增长12.28%，主要得益于公司业务规模快速增长，同时深化精益管理，实现单票运营成本及费用率下降。我们预计随着鄂州枢纽产能利用率提升、经济业务服务品质提升、大件业务融通后盈利扩大等对分部盈利能力的提升或均有持续性贡献。

2）同城即时配送分部方面，25H1 分部净利润1.37 亿元，同比大幅增长120.43%，主要得益于即时配送行业需求增加带动业务快速增长，同时网络规模效益扩大带动盈利持续提升，分部净利润实现翻倍提升。

3）供应链及国际分部方面， 25H1 分部净亏损2.96 亿元，较去年同期减亏48.47%，其中，剔除海外子公司KEX 的亏损4.3 亿元及并购KLN 相关融资利息费用2.9 亿元的影响后，供应链及国际分部25H1 净利润4.3 亿元，较可比口径同比增长178%。

25H1 自由现金流提升6.29%，中期现金分红比例40%25H1 公司经营性现金流净额129.37 亿元，同比-5.72，购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金41.38 亿元，同比-18.46%，自由现金流同比增长6.29%至84.36 亿元，自由现金流稳步增长，为公司的分红及股份回购奠定良好的基础。2025 年公司预计中期现金分红金额23.2 亿元，现金分红比例为40%，根据公司（2024 年-2028 年）股东回报规划，现金分红比例将在2023 年度基础上稳步提高，积极回报投资者。

公司发布“共同成长”持股计划，提高公司长期竞争力公司董事长王卫先生提议设立“共同成长”持股计划，并承诺将其通过公司控股股东明德控股持有的部分顺丰控股A 股股票无偿赠与给本计划作为股票来源，合计不超过2 亿股A 股股票，约占总股本的4%。持股计划拟在存续期内分9 个年度进行授予，通过建立“利益共享、风险共担”的合伙机制，将有效推动与促进公司“经理人”向“合伙人”身份的转变，进一步提升员工的凝聚力和积极性，提升公司长期竞争力。

    　　盈利预测与投资评级：

我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为119.11 亿元、142.46 亿元、168.34 亿元，同比分别增长17.1%、19.6%、18.2%，对应8 月28 日市盈率分别20.5 倍、17.1 倍、14.5 倍。公司作为综合快递物流龙头，中长期价值空间广阔，维持“买入”评级。

    　　风险因素：时效件需求不及预期；新业务改善不及预期；产能投放超预期。