太阳纸业(002078)：2025Q2业绩双位数提升 H1外销收入增长亮眼

事件：2025 年8 月27 日，太阳纸业发布2025 年半年报。2025H1 公司实现营收191.13 亿元（-6.87%），归母净利润17.80 亿元（+1.26%），扣非归母净利润17.64 亿元(-2.95%)。单季度看，2025Q2 公司营收92.15亿元（-10.87%），归母净利润8.94 亿元（+11.49%），扣非归母净利润8.80亿元（+1.82%）。

2025H1 生活用纸收入较快提升，外销收获高增。1）分产品：2025H1公司牛皮箱板纸/ 双胶纸/ 铜版纸/ 溶解浆/ 生活用纸收入分别为52.21/42.02/20.16/16.12/12.89 亿元，分别同比+0.35/-14.76/-4.94/-9.05/+23.95%，牛皮箱板纸、生活用纸实现增长，在多个核心品类上差异化推新。2）分地区：2025H1 公司境内/境外收入分别为184.74/6.40 亿元，同比-8.33/+71.89%，外销增长亮眼，看好海外市场加力开拓。

2025Q2 盈利能力改善，费用端有所优化。1）毛利率：2025Q2 毛利率17.26%（+0.10pct），多个主要品类实现毛利率提升产品结构优化。2）净利率：2025Q2 净利率9.72%（+1.93pct），涨幅大于毛利率，费用端有所优化；3）费用端：2025Q2 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.46/2.43/1.49/1.36%，分别同比+0.04/+0.02/-0.59/-0.65pct，财务费用率下降系汇兑损失减少所致。

期待新产能有序释放，林浆纸一体化优势充分发挥。1）山东：2025M5完成山东基地兖州本部厂区溶解浆生产线搬迁改造，M6 实现稳定运行；颜店厂区3.7 万吨特种纸基新材料项目于M4 试产并于M5 稳定运行；颜店厂区14 万吨特种纸项目二期工程预计于2026Q1 试产；拟在山东基地颜店厂区投资建设年产60 万吨漂白化学浆及碱回收等配套工程项目、年产70 万吨高档包装纸项目。2）广西：2025H2 进南宁园区新项目实施的关键节点，南宁项目一期工程中高档包装纸生产线项目（PM11 和PM12）、二期工程（年产40 万吨特种纸生产线、年产35 万吨漂白化学木浆生产线、年产15 万吨机械木浆生产线及相关配套设施）、南宁园区年产30 万吨生活用纸及后加工生产线二期工程均预计于2025Q3-Q4 进入试产阶段。

投资建议：行业端，政策驱动之下，行业有望向绿色低碳化、数字化、制造智能化方向演进，具备先进产能叠加林浆纸一体化优势的头部企业有望受益。公司端，未来三大生产基地产能持续释放，有望驱动公司产品结构多元化发展。我们预计， 2025-2027 年公司归母净利润分别为35.42/40.53/46.74 亿元，对应EPS 为1.27/1.45/1.67 元，当前股价对应PE 为11.76/10.27/8.91 倍。维持“买入”评级。