国泰海通(601211)：轻资本业务市占率跃升 自营保持稳健

25H1 公司实现营业收入239 亿元，同比+78%；扣非后归母净利润为72.8 亿元，同比+60%。年化后ROE 为12.5%，较24 年+4.4pct；经营杠杆为4.35倍，较25Q1 略有上升。

    　　注：国泰海通目前未追溯调整24H1 数据、故点评中同比增速不具可比性。

总体概览：轻资本业务强强联手、自营保持稳健。25H1 公司实现营业收入239 亿元，同比+78%；归母净利润157 亿元，同比+214%；扣非后归母净利润为72.8 亿元，同比+60%。截至25H1，总资产为18046 亿元，较25Q1 +7%；归母净资产为3214 亿元，较25Q1 -0.1%。年化后ROE 为12.5%，较24 年+4.4pct；经营杠杆为4.35 倍，较25Q1 略有上升。自营/经纪/信用/资管/投行收入占主营业务比重分别为41%/25%/14%/11%/6% ， 同比分别为+1/+1/+6/-4/-3pct。

    　　收费类业务：强强联手、市占率跃升，期待业绩持续兑现。

（1）传统经纪市占率显著提升，买方投顾快速发展。25H1 经纪收入为57.3亿元，同比+86%。国君合并海通后，经纪市占率由5.17%提升至8.31%，位居行业领先地位。截至25H1，国泰海通境内个人资金账户数达3845 户，较年初+4.2%；君弘APP 及通财APP 平均月活1558 万户，较年初+9.6%；金融产品月均保有规模4530 亿元，较年初+13.4%。此外，境外财管积极探索数字资产领域，推进跨境理财通，升级君弘全球通APP。

    　　（2）投行强强联手、业绩爆发在望。25H1 投行收入13.9 亿元，同比+19%。

境内市场，25H1 股权主承销额1253 亿元，同比+1316%，市占率18.6%，其中IPO 主承销7 家、承销额48.0 亿元，分别位列行业第1、第2；债券主承销额5829 亿元，市占率11.1%，位列行业第2；此外公司完成中国电信收购等FA 项目19 个，在审并购重组项目4 个。港股市场，25H1 完成IPO 保荐项目2 个，再融资14 家、排名第1；中资离岸债承规模29.3 亿美元，排名中资券商第1。后续看，股融常态化在途、科创板改革持续深化，倘若投行团队能够实现有效整合，投行收入有望进入爆发期。

（3）资管显著扩容。25H1 资管收入25.8 亿元，同比+34%。证券资管，25H1末AUM 为7052 亿元，较年初+1.4%。公募基金，25H1 末华安基金、海富通基金、富国基金公募AUM 分别为7488 亿元、2161 亿元、11940 亿元，较年初分别增长8%、26%、10%。

资金类业务：自营稳健，两融市占率高增。

    　　（1）自营资产扩张，收入保持稳健。25H1 自营收入为93.5 亿元，同比+86%。

权益自营坚持长期投资价值，强化全球标的研究，取得良好收益；场外衍生　　品稳妥应对市场变化，加大头部客户开发力度，跨境交易规模大幅增长，港股场内衍生品交易量位于市场前列。截至25H1，交易性金融资产为6227 亿元，较25Q1 +13%；其他债权投资1251 亿元，较25Q1 +4%；其他权益工具投资463 亿元，较25Q1 +13%；衍生金融资产97 亿元，较25Q1 -34%。

    　　（2）信用业务市占率明显跃升。25H1 利息净收入31.9 亿元，同比+206%。

截至25H1，两融余额1810 亿元，市占率9.78%、较24 年（并表前）+4.4 pct，位列行业第1；股票质押及约定购回业务待购回余额424 亿元，较年初-10%。

此外，公司围绕客户需求持续挖掘业务场景、优化业务策略，新开户数显著增长，25H1 净新增两融客户数2.64 万户，同比+61%。

投资建议：维持“强烈推荐”评级。国君、海通并表落地，轻资本和信用业务市占率明显跃升，期待公司高效用表、构建起收费类业务和用资类业务的双向循环、推动业绩更上台阶。考虑到市场火热、市场风偏向好，利好券商多数板块。公司作为头部券商有望优先受益、业绩实现全方位增长，预计公司25/26/27 年归母净利润分别为281 亿/230 亿/252 亿， 同比+116%/-18%/+10%。

    　　风险提示：整合不及预期，政策力度不及预期，市场波动加剧。