居然智家(000785)：H1租金减免影响盈利 数智化转型持续推进

事件：公司发布2025 年半年报，1H25 实现收入64.4 亿元，同比+1.5%，实现归母净利3.3 亿元，同比-45.5%，扣非净利3.6 亿元，同比-46%；单Q2 营收31.3 亿元，同比-2.4%，归母净利1.2 亿元，同比-54%，扣非净利1.5 亿元，同比-50%。

H1 营收增长稳健，数智化转型持续推进。公司1H25 实现收入64.4亿元，同比+1.5%。分业务，1）租赁管理业务：H1 实现营收23.8 亿元同比-21.3%，上半年公司自有、租赁卖场数量分别为17 家、59 家，分别较24 年底持平、-7 家。H1 公司直营家居卖场单位面积经营收入同比-16.2%，因公司为支持商户持续经营，给予优质商户部分租金及管理费减免。2）加盟管理业务：H1 实现营收2.2 亿元，同比+3.9%，上半年公司委托管理加盟、特许加盟卖场数量分别为173 家、150 家，合计为323 家，较24 年底-1 家。3）商品销售业务：H1 实现营收36 亿元，同比+29.5%。4）数智化转型方面，居然设计家H1 付费用户数同比增超47%，并持续推进AI 设计能力、供应链建设以及营销推广。居然智慧家H1 销售额超34.9 亿元，同比+55.3%，门店数达164 家，上半年新开店14 家，在苹果、OPPO、Vivo、小米、华为等核心品牌的渠道份额持续提升，同时新能源汽车销售额同比增近400%。洞窝截止H1 上线卖场超1,200 家，入驻商户近15 万家，其中非居然卖场及商户占比超70%。

H1 租金减免影响毛利率，控费成效显著。1）毛利率：H1 公司实现毛利率23.9%，同比-9.5pct，其中租赁管理、加盟管理、商品销售、装修服务毛利率分别同比-6.6pct、-1.6pct、-3.2pct、-11.8pct。2）期间费用：H1 销售、管理、研发、财务费用率分别同比-2.2pct、-1.1pct、+0pct、+1.8pct，公司在租金减免背景下，持续加强费控管理，固定租赁成本逐步下降，管理费用率、销售费用率同比均明显改善。3）净利率：H1 归母净利率5.1%，同比-4.4pct，因毛利率降幅较大。

盈利预测与投资建议。我们预计2025-2027 年公司归母净利润分别为5.1 亿元、6.0 亿元、6.8 亿元（上期预测25-27 年分别为8.4 亿元、9.3 亿元、10.3 亿元，因公司商户补贴政策持续影响毛利率，根据中报净利调整上期预测），增速分别为-33.5%、+16.3%、+13.7%，目前股价对应25 年PE 为38X，公司作为家居零售龙头，智能化转型业内领先，积极以AI 创新技术赋能家居家装行业，维持“买入”评级。