九阳股份(002242)：内销企稳外销承压 毛利率持续优化

　　事件描述

公司发布2025 年中报：2025 年上半年，公司实现营业收入39.87 亿元，同比下降9.11%；实现归母净利润1.23 亿元，同比下降30.02%；实现扣非归母净利润1.87 亿元，同比下降11.48%。

其中，2025 年第二季度，公司实现营业收入19.87 亿元，同比下降14.40%；实现归母净利润0.21 亿元，同比下降53.24%；实现扣非归母净利润0.81 亿元，同比下降6.22%。

    　　事件评论

内销业务基本盘稳固，外销业务相对承压。2025 年上半年公司营业收入同比下降9.11%，其中2025 年第二季度公司营业收入同比下降14.40%。分地区来看，2025 年上半年，境内收入实现35.60 亿元，同比微增0.16%，基本盘保持稳定，或主要受益于国家及地方推出的家电“以旧换新”补贴政策对需求起到了积极的提振作用，同时公司积极响应；境外收入为4.27 亿元，同比大幅下滑48.70%，主要源于对关联方销售额的显著减少。公司对主要关联方SharkNinja（HongKong）Company Limited 的销售额由去年同期的7.67亿元降至本期的3.56 亿元。分产品来看，食品加工机作为公司传统优势品类，包含豆浆机、破壁机在内表现稳健，实现收入14.62 亿元，同比增长2.58%，营收占比36.67%；营养煲系列和西式电器系列产品2025 年上半年收入分别下滑14.20%和13.98%，或主要由于市场竞争压力依然较大。

毛利率持续优化，核心品类优势巩固。2025 年上半年公司毛利率为27.20%，同比增长0.59 个百分点，分产品来看，食品加工电器系列毛利率为34.96%，较去年同期上升1.45个百分点，公司核心产品盈利能力有所增强，营养煲系列毛利率为20.07%，同比微降0.08个百分点，该产品线或面临一定压力，西式电器系列毛利率为27.82%，同比上升0.85 个百分点；分地区来看，境内地区2025 年上半年毛利率为29.76%，同比下降1.58 个百分点，境外地区毛利率为5.82%，同比下降0.58 个百分点，或主要由于小家电行业竞争较为激烈。费用端来看，2025 年上半年费用有所优化，销售费用、管理费用和研发费用分别同比下降5.37%、4.14%和16.24%，财务费用增幅较大，同比增长22.56%，主要系汇兑收益减少所致。综合使得2025 年上半年公司经营利润（毛利额-税金及附加-销售&管理&研发费用+资产及信用减值损失）为1.30 亿元，同比下降12.60%。公司2025 年上半年实现归母净利润/扣非归母净利润分别同比-30.02%/-11.48%，扣非归母净利润增速好于归母净利润增速，主要系报告期内公司持有的基金产生0.77 亿元的公允价值变动损失，该项计入非经常性损益。

投资建议：公司定位于高品质的小家电企业，积极拥抱需求和渠道等变化，善于自我调整并参与新兴渠道体系，挖掘潜在消费需求增量，积极优化运营效率。预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.83、3.35 和3.81 亿元，对应PE 估值分别为27.22、22.95 和20.23倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、宏观经济波动带来需求走弱从而使得公司收入回落的风险；2、行业竞争加剧带来的规模与效率回落的风险。