徐工机械(000425)：推机械行业最大股权激励计划之一 迈向全球工程机械龙头

事件：公司发布2025 年股票期权与限制性股票激励计划（草案）公司拟向不超过4700 人授予权益激励，包括股票期权激励和限制性股票激励，拟授予权益总计4.7 亿股，约占公司股本总额的4%。首次授予4.23 亿股（其余为预留），约占公司股本总额的3.6%、本激励计划拟授予权益总数的90%。

1）股票期权激励计划：拟授予1.55 亿份股票期权，约占公司股本总额的1.3%。首次授予1.39 亿份（其余为预留），约占公司股本总额的1.2%、本激励计划拟授予期权总数的89.9%。股票期权自授予之日起满24 个月后可开始行权。

2）限制性股票激励计划：拟授予3.15 亿股限制性股票，约占公司股本总额的2.7%。首次授予2.84 亿股（其余为预留），约占公司股本总额的2.4%、本激励计划拟授予限制性股票总数的90.1%。限制性股票自授予之日起满24 个月后解除限售。

2025 半年度业绩稳健，“四个结构”调整助力高质量发展1）2025 上半年实现营收548 亿元，同比增长8%；实现归母净利润43.6 亿元，同比增长17%；实现扣非归母净利润44.7 亿元，同比增长36%；实现经营性现金流净额37.3 亿元，同比增长108%。

2）“四个结构”调整取得新进展：①市场结构：国际化收入同比增长17%至255 亿元，占比同比提升2.5pct 至46.6%；②业务结构：后市场收入同比增长33%、战略新兴产业同比增长12%；③产品结构：新能源产品收入同比增长9%、高端产品收入同比增长41%；④客户结构：国内营销优质客户销售收入同比增长6%、跟踪重大商机项目同比提升34%。

必和必拓、力拓、淡水河谷、澳大利亚FMG 等海外矿机大客户持续深化合作。

核心逻辑：工程机械行业筑底向上，公司混改效益凸显、矿机版图日益完备1）工程机械行业筑底向上：1-7 月，挖机内销同比增长22%，出口同比增长13%。雅下水电站、新藏铁路等大型基建项目有望拉动工程机械内需，公司有望受益。

2）混改效益凸显，经营质量提升：截至2025 年6 月末，公司融资回购义务余额为473 亿元，较2024 年末压降约17%；25H1 公司毛利率为22%、同比提升0.7pct，加权平均ROE为7.2%、同比提升0.7pct，归母净利率为8.0%、同比提升0.5pct。

3）矿机版图日益完备：与必和必拓、力拓、淡水河谷、澳大利亚FMG 等海外矿机大客户持续深化合作；连续六年上榜全球露天矿山挖运设备制造商五强（2024 年第四名），剑指全球前三。

    　　盈利预测与估值

预计公司 2025-2027 年收入为1040、1269、1527 亿元，同比增长13%、22%、20%；归母净利润为73、95、115 亿元，同比增长22%、29%、22%，24-27 年复合增速为24%，对应25-27 年 PE 为16、12、10 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

1)基建、地产、矿业投资不及预期；2)出口不及预期；3)应收账款等风险敞口