圣农发展(002299)：全产业链联动发展 盈利能力逆势强化

　　公司近况

近期我们组织公司调研，就公司1H25 经营及业绩状况、发展战略等问题交流。1H25 收入同比+0.22%至88.56 亿元，归母净利同比+791.87%至9.10亿元，符合我们预期。我们看好圣农全产业联动发展下的利润中枢提升空间。

    　　评论

    　　食品加工与养殖业务联动，全渠道策略助力市场份额提升。1）家禽饲养：

1H25 家禽饲养收入46.7 亿元，同比-8.17%；毛利率6.34%，同比+2.37ppt；鸡肉生食销量同比+2.50%至66.09 万吨，我们测算单价同比-3.5%至9.71 元/千克。2）食品加工：公司坚定推进全渠道策略，逆势扩大市场份额。1H25食品加工收入同比+19.10%至36.93 亿元；毛利率18.42%，同比-0.88ppt；深加工肉制品销量同比+13.21%至17.45 万吨；我们测算单价同比-14.8%至19.58 元/千克。集团加大C 端零售市场投入，C 端零售渠道同比增长超30%，出口及餐饮渠道各板块亦实现较快增长，高价值渠道占比稳步提升。

降本提效取得成效，盈利能力逆势强化。1）毛利率：1H25 毛利率同比+2.7ppt至11.7%，我们认为一方面因高价值渠道占比提升，另一方面因1H25 综合造肉成本同比下降超10%。2）费用率：销售费用率同比+0.01ppt 至3.46%；管理费用率（含研发）同比+0.2ppt 至3.0%；财务费用率同比-0.2ppt 至0.8%。

3）投资收益：1H25 投资收益6.2 亿元，因公司完成对联营企业的控股合并，权益法核算的账面价值与合并日公允价值之间的差额。4）综合影响下，1H25归母净利率同比+9.1ppt 至10.3%，盈利能力同比提升。

全产业链协同发展挖潜利润，看好利润中枢抬升空间。1）食品端：B 端方面，公司深耕头部重客、开发高潜客户，此外将西式快餐、中式快餐所需不同需求部位进行互补销售，拉高整鸡综合利用率及价值，我们判断整鸡综合单价有望进一步提升。C 端方面，产品研发、消费者洞察、B 端双向赋能，董事长傅芬芳宣布计划加大C 端零售市场投入，2025 年零售渠道销售目标为30亿元。2）养殖端：公司养殖产能超7 亿羽，目标产能10 亿羽，生产管理及优质种鸡赋能成本优化，产品品质及渠道匹配贡献销售溢价，仍有一定成长空间。3）育种端：自有“圣泽901Plus”白羽鸡种源，对内白鸡种源可控、性能迭代，构建产业链壁垒；我们判断对外销售或贡献业绩增量。

    　　盈利预测与估值

当前股价对应25/26 年16/17 倍P/E。考虑太阳谷并表影响及25 年白羽鸡价格，上调25 年利润22%至13.5 亿元，基本维持26 年利润12.7 亿元。综合盈利预测调整及周期位置，上调目标价10%至22 元，对应25/26 年20/22倍P/E，27%上行空间。维持跑赢行业评级。

    　　风险

动物疫情风险；鸡价反转不及预期风险；饲料价格波动风险。