路德环境(688156)：生物发酵饲料量增价跌 客户覆盖持续拓展期待业绩提升

事件描述

路德环境2025 上半年实现营业收入1.47 亿元，同比增长1.08%，归母净利润亏损0.13 亿元，去年同期为盈利0.02 亿元；其中Q2 单季度实现收入0.84 亿元，同比增长8.32%，归母净利润亏损0.14 亿元，亏损同比扩大。

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生物发酵饲料量增价跌，收入略有提升。2025 上半年收入结构来看：1）白酒糟生物发酵饲料业务实现产品销量7.25 万吨，同比增长42.68%，实现销售收入1.10 亿元，同比小幅增长，销量增长主要是2025 年上半年，新投产的亳州路德、遵义路德、永乐路德白酒糟生物发酵新厂在产能持续爬坡，7 月-8 月合计销量预计超过3.5 万吨，预计下半年销量会进一步提。但国内大宗饲料原料价格低位运行，基于产能扩张提升销量的战略，为适应市场，公司相应调整了产品价格，上半年白酒糟生物发酵饲料平均单价1513.8 元/吨；2）上半年工程泥浆业务处理量较上年同期有所增长，无机固废处理服务业务实现销售收入2,861.01 万元。

成本提升价格下降，综合毛利率同比下滑。公司2025 上半年综合毛利率为18.9%，同比下降15.1pct，其中白酒糟生物发酵饲料产品销售毛利率10.2%，同比下降14.6pct，对公司整体毛利率下降影响较大。2023 年白酒酒糟原料采购价格偏高，2024 年有所下调，2025 年吨成本有所下降，但上半年因亳州项目、遵义项目及永乐项目仍处于产能爬坡期，合计亏损超过1400 万元，造成毛利率偏低，预计随着新客户开发和销量的提升将有所改善。

生物发酵饲料业务快速发展，费用率大幅提升。上半年公司期间费用率提升5.6pct 至35.3%，其中：1）销售费用率下滑1.4pct 至4.3%；2）管理费用率（含研发）提升3.3pct至24.7%，主要是公司新增部分管理人员，办公楼、原料堆场、厂房等房屋建筑物投入使用，导致人员开支和折旧摊销等管理费用较上年同期上升18.42%，公司持续加大生物发酵业务的在研项目投入，研发费用较上年同期上升9.52%；3）财务费用率增长3.8pct 至6.4%，主要是新工厂固定资产贷款利息费用化导致财务费用较上年同期上升 153.16%。

客户覆盖持续拓展，期待业绩提升。经过多年市场培育，公司产品以高性价比进入下游大型饲料加工企业与养殖企业的供应商目录，陆续进入了新希望集团、海大集团、现代牧业、君乐宝集团、首农集团、禾丰股份、巨星农牧、澳华集团、湖北农发集团等多家知名终端客户的采购范围，树立了良好的市场口碑。公司产品供应的终端客户已覆盖全国绝大部分省市自治区。近年来，公司生物饲料业务产能增长迅速，从5 万吨/年上升到47 万吨/年，未来2-3 年内，随着公司白酒糟生物发酵饲料业务在建项目及后续投资规划项目的建成及完全达产，产能将进一步提升，期待产能爬坡打开未来业绩成长空间。预计公司2025年或仍将亏损，2026 实现扭亏，2027 年归母净利润为0.46 亿元。

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