巨化股份(600160)2025年半年报点评：2025Q2净利润同环比大幅提升 制冷剂景气持续提升

　　事项：

公司发布2025 年半年报，2025 年上半年实现营收133.31 亿元，同比+10.36%，归母净利润20.51 亿元，同比+146.97%。其中Q2 实现营收75.31 亿元，同比+13.93%/环比+29.84%，归母净利润12.42 亿元，同比+138.82%/环比+53.57%，业绩贴近此前预告中枢。

    　　评论：

制冷剂延续涨价，为业绩主要贡献点。根据经营数据，公司Q2 制冷剂板块收入34.69 亿元，同步+49%/环比+32%，其中销量为8.48 万吨，同比-10%/环比+21%，均价4.09 万元/吨，同比+65%/环比+9%。二代及三代制冷剂自2024 年以来持续涨价，在家电补贴的托举及供给端协同下，25Q2 制冷剂延续涨价趋势。而三季度售后市场旺季启动，制冷剂价格继续上涨，目前主流制冷剂R22/R32/R125/R134a 的价格分别为3.6/6.1/4.55/5.2 万元/吨。展望后续来看，三代制冷剂延续供需紧平衡趋势，制冷剂企业的产业链定价权持续强化，价格已脱离需求淡旺季周期而持续上涨不回调。远期来看，四代价格目前仍在20万元/吨+的价格水平，三代制冷剂存在较高的上涨空间。

非制冷剂业务同环比改善，高分子等价格已经走出底部。根据经营数据，公司含氟聚合物Q2 收入同比+6%/环比+9%，含氟精细化学品Q2 收入同比+55%/环比+58%。基础化工品Q2 收入同比+22%/环比+12%。2024 年公司非制冷剂业务因市场因素持续下滑，但Q2 收入同环比皆增长，PVDF 等产品价格也已经走出底部，非制冷剂业务包袱持续减轻。

三代制冷剂行业龙头，长期成长空间广阔。公司作为制冷剂行业龙一，掌握行业定价权，并且2025 年以来业绩持续兑现。而最主流的三代制冷剂R32 在过去1 年半的周期中持续验证供给有效协同的强逻辑，价格从未回调，摆脱了传统周期的规律，理应给予高估值。长期来看，公司在研发实力及高端产品布局方面具有领先优势，制冷剂板块的丰厚利润也有望为高端氟材料的研发持续补充血液，演绎强者恒强逻辑。新能源、液冷等新兴领域对氟材料的需求高增，公司远期成长广阔。

投资建议：配额制度决定了产业链定价权持续向制冷剂端转移，这一趋势决定了制冷剂价格上限高且涨价趋势不改。公司目前是三代制冷剂龙一、二代制冷剂龙二，具备较强的行业地位和定价影响力，后续有望持续受益涨价逻辑。2025年开始二代及三代制冷剂持续涨价，且高分子业务触底反弹，因此我们上调此前预期。我们预计2025-2027 年实现归母净利润44.09/66.68/83.72（2025-2027年前值为39.67/48.53/57.53）亿元，同比增速分别为+125%/+51.2%/+25.6%。

根据可比公司估值，此外考虑公司的行业龙头地位，我们给予公司2026 年20xP/E，目标价格49.4 元/股，维持“强推”评级。