澳华内镜(688212)：国内市场短期承压 海外市场延续增长 期待AQ-400新品放量

澳华内镜发布2025 年半年度报告。2025H1 公司实现营业收入2.60 亿元，同比下滑26.36%；归母净利润-4077 万元，同比下滑820.03%；扣非后归母净利润-5175 万元，同比下滑3745.56%。分季度看，2025Q2 实现营业收入1.37 亿元，同比下滑25.84%；归母净利润-1197 万元，同比下滑512.59%；扣非后归母净利润-2075 万元，同比下滑1786.25%。

观点：业务调整导致业绩短期波动，毛利率下降主要系国内产品结构变化及毛利率较低的海外业务占比提升。国内高端市场与下沉市场两手抓，海外产品准入与市场推广进展顺利，全球营销网络布局不断完善。新产品推陈出新，经营节奏与产品布局持续优化，筑牢长期发展根基。

    　　业务调整导致业绩短期波动，经营节奏与产品布局优化筑牢长期发展根基。

2025H1 公司根据产品迭代与市场需求节奏，对业务开展进行了动态调整，导致业绩出现短期波动。2025H1 公司各产品线表现如下，1）内窥镜设备：收入2.40 亿元（同比-29.63%），毛利率63.75%（（同比-8.34pp）；2）内窥镜诊疗耗材：收入966 万元（同比+40.10%），毛利率22.74%（同比-23.18pp）；3）内窥镜维修服务：收入933 万元（同比+122.29%），毛利率70.76%（（同比+3.02pp）。2025H1公司毛利率为62.39%（同比-9.07pp），主要系：1）毛利率较低的海外业务占比提升；2）国内产品结构变化。2025H1 公司销售费用率38.51%（（同比+3.82pp），管理费用率 19.35%（（ 同比+2.75pp），研发费用率 28.35%（（ 同比+3.65pp），收入规模下滑后期间费用率有所抬升。随着公司有序优化经营节奏与产品布局，有望筑牢未来长期发展根基。

海内外市场齐发力，全球营销网络持续完善。国内市场：公司以AQ-300 等高端产品进军三级医院等高端客户，随着新一代旗舰机型AQ-400 主机和肠胃镜获证，高端市场有望加速突破。公司亦持续深耕广阔县域市场，助力县域地区内镜科室建设和诊疗率提升。2025H1 公司已于全国11 个省13 个地级市举办16 场基层培训活动，在太和县、昆山市、木垒县、连江县、洛阳市等多个地区的基层医院协助开展诊疗技术普及，助力下沉市场渠道拓展。海外市场：公司持续深耕海外市场，多个国家的产品准入以及市场推广进展顺利，海外营销网络布局已取得阶段性成果，驱动2025H1 海外收入增长。

多款新产品上市，产品矩阵不断完善。公司高度重视研发创新，2025H1 产品管线取得多项进展。1）AQ-400：新一代旗舰机型AQ-400 主机和肠胃镜已获证。2）双钳道内镜：双钳道“双手”协同，实现效能全升级。3）复合电子支气管镜：创新结构助力肺结节诊疗。4）60 系列消化内镜：涵盖胃镜、肠镜、超细内镜、140倍光学放大内镜、十二指肠镜等多个镜种，兼顾了消化科日常检查、病变筛查和复杂介入治疗等多种情况。公司产品布局持续完善，为长期持续增长筑牢根基。

盈利预测与投资建议。考虑公司业务调整因素，我们预计2025-2027 年公司营收分别为8.30、9.95、11.97 亿元，分别同比增长10.7%、19.9%、20.4%；归母净利润分别为0.47、0.94、1.56 亿元，分别同比增长125.8%、98.1%、66.1%；对应PE 分别为136X、68X、41X，维持“买入”评级。