国投电力(600886)：水电表现稳健 火电毛利率提升

国投电力发布公司2025 年半年度报告。2025 年上半年，公司实现营业收入256.97 亿元，同比减少5.18%；归母净利润37.95 亿元，同比增长1.36%；扣非归母净利润37.77 亿元，同比增长1.60%；基本每股收益0.48 元/股，同比减少2.84%；加权平均净资产收益率5.93%，较2024 年同期减少0.69 个百分点。2025 年第二季度，公司实现营业收入125.75 亿元，同比减少3.22%；归母净利润17.16 亿元，同比增长0.48%。

公司水电业绩稳健，火电量价齐跌营业收入同比减少5.18%2025 年上半年，公司总发电量同比减少。2025 年上半年，公司控股企业累计完成发电量770.59 亿千瓦时，上网电量751.78 亿千瓦时，分别同比减少0.54%、0.25%。其中，水电发电量477.82 亿千瓦时，同比增加10.30%；火电发电量222.58 亿千瓦时，同比减少21.10%；新能源发电量占比较小，风电、光伏发电量合计占比不足一成。2025 年上半年，公司水电、火电、新能源发电量占比分别为62.01%、28.88%、4.82%、4.29%。

雅砻江水电对公司业绩贡献最大。2025 年上半年，公司四川雅砻江水电发电量430 亿千瓦时，同比增加12.68%，雅砻江水电发电量占公司总发电量比重为55.8%。2025 年第二季度，四川雅砻江水电发电量197.63 亿千瓦时，同比增加6.63%，雅砻江发电量占比51.9%。

电价方面，2025 年上半年，公司控股企业平均上网电价0.353 元/千瓦时,同比减少6.4%。平均上网电价同比下降主要源于火电上网电价下跌，且无补贴新能源项目占比逐渐提高使得新能源电价承压。

分业务看，2025 年上半年，公司水电业务经营稳健，水电毛利率63.79%，较2024 年同期提升0.42 个百分点；受益于燃料价格下跌，公司火电业务毛利率17.26%，较2024 年同期提升2.03 个百分点。

从装机机构看，公司以水电为主，水火风光并济发展公司为国内第三大水电装机规模的上市公司，水电控股装机2130.45万千瓦，公司持股52%的雅砻江公司是雅砻江干流唯一水电开发主体，雅砻江流域可开发水电装机容量3000 万千瓦，在我国13 大水电基地排名第3，已投产水电装机1920 万千瓦，核准及在建水电装机372 万千瓦。

截至2025 年二季度末，公司已投产控股装机容量4408.85 万千瓦。其中，水电2130.45 万千瓦、火电1241.48 万千瓦、风电398.83 万千瓦、　　光伏584.94 万千瓦、储能53.16 万千瓦。水电、火电、风电、光伏、储能装机容量占比分别为48.32%、12.16%、9.05%、13.27%、1.21%。

    　　上半年公司财务费用同比下降23.97%

2025 年上半年，公司财务费用同比减少23.97%至13.73 亿元，公司财务费用率5.28%，较2024 年同期下降1.32 个百分点；2025 年二季度，公司财务费用同比减少20.44%至6.83 亿元，公司财务费用率5.43%，较2024 年同期下降1.18 个百分点。

    　　公司将维持不低于55%的分红比例

公司2023 年度现金分红比例由之前的50%提升至55%，且在2024 年度维持55%的分红比例。2024 年度，公司每股现金分红0.46 元，现金分红总额36.54 亿元。根据公司制定的（2024–2026 年）股东回报规划，2024—2026 年，公司每年现金红不少于当年实现的合并报表可分配利润的55%。

    　　盈利预测和估值

公司水电业务经营稳健，经营周期长，盈利能力强；公司控股火电装机以高参数大机组为主，且主要位于沿海经济发达地区，区位优势明显。

当前我国中长期国债利率维持较低水平，红利资产拥有长期投资价值，截至2025 年9 月8 日收盘，公司2024 年度分红对应的股息率3.23%，高于10 年期国债收益率1.78%。

预计公司2025—2027 年归属于上市公司股东的净利润分别为70.79 亿元、75.19 亿元和80.75 亿元，对应每股收益为0.88、0.94 和1.01 元/股，按照2025 年9 月8 日14.23 元/股收盘价计算，对应PE 分别为16.09X、15.15X 和14.11X，考虑到公司估值水平和行业发展前景，上调公司至“买入”投资评级。

    　　风险提示：来水不及预期；燃料成本上涨；电力需求不及预期；电价波动风险；海外业务风险；其他不可预测风险