荣昌生物(688331)：商业化品种放量持续 出海授权改善现金流

摘要内容：公司披露2025 年半年报，2025H1 公司实现营业收入10.98 亿元（+48.02%），归母净亏损4.50 亿元，归母扣非净亏损4.46 亿元，亏损金额同比大幅下降，核心产品商业化进展符合预期。

公司核心品种持续放量。泰它西普：截至2025H1，公司自免商业化团队已达约900 人，完成超1000 家医院准入；维迪西妥单抗：截至2025H1，公司肿瘤科商业化团队超500 人，完成超1000 家医院准入。

泰它西普全身型重症肌无力（gMG）适应症国内获批，海外成功授权VorBio。1）国内：泰它西普用于gMG 于2025 年5 月获批上市，原发性干燥综合症（pSS）III 期临床于2025 年8 月达到主要终点，免疫球蛋白A 肾病（IgAN）III 期临床给药随访中。2）海外：2025 年6 月,泰它西普用于gMG获欧盟委员会授予的孤儿药资格认定（ODD）；公司及美国Vor Bio 公司订立许可协议，Vor Bio 将获得在除大中华区外全球范围内开发和商业化泰它西普的独家权利。荣昌生物及荣普合伙将从Vor Bio 取得价值1.25 亿美元现金及认股权证，最高41.05 亿美元里程碑付款，以及高个位数至双位数销售提成款。2025 年7 月14 日，公司收到Vor Bio 支付的4500 万美元首付款。

2025 年8 月RC28 成功授权参天中国。参天中国将获得RC28-E 大中华区及韩国、泰国、越南、新加坡、菲律宾、印度尼西亚及马来西亚独家开发、生产和商业化权利，荣昌生物将保留上述区域以外的全球独家权益。荣昌生物将取得2.5 亿元不可退还且不可抵扣首付款，最高5.2 亿元开发及监管里程碑、5.25 亿元销售里程碑付款，及高个位数至双位数百分比梯度销售分成。

盈利预测及评级：预计2025-2027 年公司收入分别为23.7/31.3/42.3 亿元，同比增长37.8%/32.1%/35.2%。商业化品种持续放量叠加部分管线潜在出海预期，维持“买入”评级。