春秋航空(601021)中报点评：成本管控继续加码 经营利润改善明显

　　事件描述

春秋航空披露2025 年中报，2025H 公司实现营业收入103 亿元，同比增加4.35%，实现归属净利润11.7 亿元，同比下滑14.1%；其中，2025Q2 公司实现营业收入49.9 亿元，同比增加6.0%，实现利润总额6.5 亿元，同比增加5.6%，实现归属净利润4.9 亿元，受税盾基数影响，同比下滑10.7%。

    　　事件评论

收益韧性凸显，泰国拖累Q2 座收。获益于公司较快的飞机引进速度以及利用率修复，公司ASK 持续保持快速增长，25Q2 公司ASK 同比增加12.1%，RPK 同比增加10.9%。

收益端，25Q2 则受泰国市场拖累严重，客座率同比下降1.0pct 至90.4%；客公里收益同比下滑4.4%，主要由于：1）油价下跌带动燃油附加费下降，使得含油票价同比有所下跌；2）泰国市场出行需求受舆论事件影响较大，倒逼公司将泰国市场运力调运至国内以及日本航线，对两地市场收益产生压力，使得公司收益同比下滑；3）上海市场受东航以及吉祥竞争压力较大，大航增投运力更为激进，使得春秋收益水平有所承压。最终，2025Q2 公司实现营业收入49.9 亿元，同比增加6.0%。

成本管控继续加码，Q2 单位非油成本稳定。公司管理能力领先行业，助益抚平盈利波动性：1）非油成本端：尽管Q2 公司维修成本有所上涨，且Q2 安装LEAP 型号发动机的飞机停场数量较多，导致公司利用率恢复较慢，但测算公司二季度单位非油成本同比仅上涨0.02%，体现公司运营效率领先，非油成本管控得力。2）航油成本端：2025Q2 国内燃油成本价格同比下降16.9%，航司燃油成本显著下降，测算25Q2 单位燃油成本同比下降12.8%，总航油成本同比减少2.2%，贡献业绩支撑。最终，25Q2 获益于油价下跌以及公司领先的管理能力，公司收入持续改善、非油有效摊薄，2025Q2 公司实现利润总额6.5 亿元，同比增加5.6%，经营利润持续改善；实现归属净利润4.9 亿元，受税盾基数影响，同比下滑10.7%。

投资建议：短期买匹配需求新趋势，中期买供给弯道超车，长期买经营治理与成长α。1）短期看，公司低价吸引因私出行客户，迎合需求新趋势，有望显著获益；2）中期看，公司成本效力管控常态化，运营效率行业领先，单位非油成本最低，盈利率先修复；3）长期看，下沉市场空间广阔，公司成长属性明显，底部逆势扩张，市占率拾级而上。公司披露24 年利润分红方案，24 年拟派发现金红利 7.98 亿元，分红比例35.09%，相较23 年进一步提升，体现对股东回报的重视，预计公司25-27 年的归属净利润分别为24.4、30.5与38.1 亿元，对应当前股价的PE 估值水平分别为21.7、17.3 与13.9 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、宏观经济波动；

    　　2、油价大幅上涨，人民币汇率大幅波动；