天齐锂业(002466)：成本优势对冲锂价压力 期待矿端扩产放量

　　投资要点：

    　　事件

公司发布2025 中报，2025H1 公司实现收入48.33 亿元，同比-25%，归母净利润0.84 亿元，同比+102%，扣非归母净利0.01 亿元，同比+100%，SQM 确认的投资收益2.35 亿，较24 年转正。25Q2 实现营收22.48 亿元，环比-13%，归母净利-0.2 亿元，环比-1.24 亿元，扣非归母净利-0.43 亿元，环比-0.87 亿元。

格林布什矿产量成本符合指引预期，成本仍有优势1）量：25Q2 锂精矿产量为34 万吨，环比-0.2%，同比+2.3%，强降雨暂时限制了对高品位矿区的开采，导致采矿和进料品位变低，二季度选矿回收率较低，但二季度选矿量大幅增加，因此对整体产量影响较小。2025H1，生产锂精矿68.08 万吨，其中化学级锂精矿65.44万吨、技术级锂精矿2.64 万吨。销售：25Q2 销量41.2 万吨，环比+12.5%，同比-22%，环比增长主因前几个季度港口拥堵导致的发货延迟。2）价：

    　　25Q2 精矿平均销售价格为725 美元/吨FOB，环比-8.3%。3）成本：

25Q2 单吨现金生产成本366 澳元，环比+7.3%，主因本季度矿石品位降低。FY25 全年现金成本为325 澳元/吨，符合预期320-380 澳元/吨。

澳洲奎纳纳氢氧化锂工厂产能持续爬坡，成本下降1）量：25Q2 产量2126 吨，环比+36%，环比有所增加，但由于设备故障，工厂以较低产能运行。销量1739 吨，环比-25%，环比下降主因上季度库存出售基数较高。2）成本：25Q2 加工成本为1.7 万澳元/吨，环比-20%，反映出产量增加，成本摊薄。

格林布什矿26 财年产量指引整体上升，成本指引整体下降全年指引：FY25 全年实际产量147.9 万吨（指引135-155 万吨），现金成本325 澳元（指引320-380 澳元），均符合预期，资本开支7.15亿澳元，低于8.5-9.5 亿澳元的指引。FY26 指引：产量150-165 万吨，现金成本310-360 澳元/吨，资本开支5.75-6.75 亿澳元。

    　　盈利预测与投资建议

我们预计25-27 年公司归母净利润11.05/15.56/17.90 亿元（原25-27年预测值为16.2/30.1/33.8 亿元），主因下调锂价、锂矿产量预测，对应PE67/48/41 倍，考虑到公司矿端仍有较大增量，且具备成本优势，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　锂价波动风险；在建项目不及预期