皇马科技(603181)：深耕特种表面活性剂 开眉客项目赋能成长

国内特种表面活性剂行业龙头引领企业。浙江皇马科技股份有限公司（以下简称“公司”）成立于2003 年，目前具有近30 万吨/年特种表面活性剂生产能力，是国内特种表面活性剂龙头引领企业和国家单项冠军示范企业。公司产品覆盖十八大板块1800 余种产品，并持续通过技术创新拓展高端应用领域，如功能性电子化学品用表面活性剂，新能源、新材料用树脂等。

“工业味精”用途广泛，龙头竞争优势凸显。表面活性剂是指具有一定活性，能使溶液表面张力显著下降的化工新材料产品，被誉为“工业味精”，广泛应用于化妆品调制、食品加工、纤维加工、纺织品印染及整理、农药和医药加工、矿物浮选、石油开采、油品处理以及洗涤等诸多工业领域。需求端，中期来看，全球表面活性剂市场需求趋于温和增长。据QRY 数据显示，2025 年、2031 年全球表面活性剂市场销售额预计将达到329.70、393.60 亿美元，对应2025-2031 年CAGR 为3.00%。供给端，迫于成本和市场竞争的双重压力，表面活性剂下游企业对供应商的选择更加慎重，市场向行业内规模大、口碑好、产品质量高的企业集中的趋势明显，部分技术水平较低、产品单一、客户和市场结构单一、研发能力不强的表面活性剂企业面临产品销量和销售利润严重下滑的局面，被迫减产甚至停产。行业竞争格局有望优化，龙头竞争优势正逐步凸显。

开眉客基地投产在即，产能释放打开成长空间。公司现有绿科安、皇马尚宜两大生产基地，对应产能分别为9.55 万吨/年、13.00 万吨/年，正积极建设皇马开眉客第三生产基地，规划在建产能33 万吨/年。一方面，开眉客生产基地设计产能超过公司现有两大基地产能；另一方面，开眉客生产基地产品包含生物基产品、航天航空领域用品等，产品结构朝绿色化、高端化延伸。开眉客一期16.85 万吨/年产能计划在2026 年上半年逐步开始试生产，二期剩余产能计划在2027 年底投产。我们认为，公司特种表面活性剂历史盈利能力稳健，随着开眉客基地产能逐步释放，公司有望持续巩固行业龙头地位，释放成长动能。

投资建议：预计2025-2027 年公司营收分别为26.30、30.05、33.70 亿元；归母净利润分别为4.88、5.69、6.51 亿元，同比分别变化22.73%、16.60%、14.29%； EPS 分别为0.83、0.97、1.11 元，对应PE 分别为22.43、19.24、16.83 倍。首次覆盖，给予“ 推荐”评级。