珠江啤酒(002461)：三季度行业需求疲弱致收入小幅下滑 盈利能力延续提升

核心观点

    　　公司公布2025 年三季度业绩：3Q25 实现营业总收入18.8 亿元，同比-1.3%；实现归母净利润3.3 亿元，同比+8.2%；实现扣非归母净利润3.1 亿元，同比+7.1%。

Q3 行业需求疲弱，公司销量出现下滑。Q3 销量同比-2.9%，千升酒收入同比+1.6%，相较于上半年的量价表现有较为明显的走弱，这主要系受Q3 啤酒行业需求疲软，以及广东区域不利天气的影响。作为应对，后续公司将会持续在营销改革、产品结构、品牌推广以及管理方面发力，也持续重视与即时零售等新渠道的合作。

Q3 盈利能力延续同比小幅上行，产品结构有所优化、成本红利亦有贡献。毛利率同比+1.2pp，主要受益于产品结构提升（Q3 千升酒收入仍有小幅提升）及原料成本下行。费用方面，Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.2/+0.0/+0.1/+0.0pp，费用控制良好，费用率变化不大。Q3 净利率同比+1.6pp 至17.7%，毛利率提升是主要推动因素。

盈利预测与投资建议：当前主要竞争对手百威在广东市场处于调整阶段，珠江啤酒处于持续扩大竞争优势的关键时期。1）目前珠江啤酒97 纯生在广东市场8-10 元细分价格带具备较大的竞争优势，公司营销端持续发力，提升品牌影响力；2）除产品端结构持续优化之外，公司继续大力推动数字化转型（主要围绕数字营销、智慧运营、智能制造三大方向），运维效率持续提升，有助于中长期盈利水平中枢上行；3）公司积极补充中高端产品线，如推出97 纯生970ml 大瓶装、珠江啤酒1985、雪堡精酿白啤980ml 罐装等，有望出现更多增长点。因此珠江啤酒仍具备一定的投资价值。考虑到Q3 外部环境对啤酒行业需求形成压制，结合三季报情况，我们小幅下调2025-2027 年盈利预测：预计2025-2027 年公司实现营业总收入59.8/63.1/66.1 亿元（前预测值61.3/66.2/70.7 亿元），同比+4.3%/+5.6%/+4.7%；实现归母净利润9.6/10.9/11.8 亿元（前预测值9.9/11.5/12.8 亿元），同比+18.5%/+13.5%/+8.4%；EPS 分别为0.43/0.49/0.53 元；当前股价对应PE 分别为22/20/18 倍。目前公司估值在啤酒行业处于中等水平，而由于97 纯生放量、内部改革及降本增效举措带来净利润增速中枢略高于行业平均水平，故我们认为当前估值处于合理区间，维持优于大市评级。

    　　风险提示：宏观经济增长受到外部环境的负面影响；中高端啤酒需求增速显著放缓；公司核心产品的渠道渗透受到竞品阻击；原料、辅料成本大幅上涨。