睿创微纳(688002)：非制冷红外龙头 多维感知领域持续拓展

　　报告摘要

公司是国内红外热成像领军企业，深耕多维感知领域。公司红外、微波、激光“三位一体”协同发展，组织架构与产业链布局完整。其中以红外业务为核心，实现从核心器件到整机系统的全链条覆盖，微波与激光作为第二、三增长曲线逐步放量。

2021-2024 年，公司营业收入与归母净利润CAGR 分别约34%与7%，海外市场毛利率稳中有升，结构优化对盈利质量形成支撑。公司实施股权激励助力长期发展；坚持研发驱动，持续加大新产品与关键器件投入，微波与激光业务发展奠定长期增长基础。

深耕红外业务，军民市场双轮驱动。公司深耕红外探测器核心环节，形成“CMOS 读出电路—MEMS 传感器晶圆—探测器—热成像机芯模组—整机”的全链条自研能力，技术壁垒高。军用需求受装备现代化驱动，民用应用快速渗透，形成双轮驱动。据Grand View Research 预测，2024 年全球军用红外产品市场规模约在84.94 亿美元之间，预计到2030 年将达108.56 亿美元，年复合增速约4.2%。国内方面，国防预算稳定增长为军用红外投入提供支撑；同时成本下降带动民用市场普及。总体看，公司凭借红外全产业链配套能力，将受益于军民市场扩容与国产替代加速。

    　　市场、产品、营销三位一体，构筑竞争优势。非制冷因成本更低、场景更丰富，空间显著更大。公司以“市场-产品-营销”三位一体构筑竞争力，聚焦非制冷红外领域。

公司坚持产品迭代与全系列量产，并以B2B 直销为主、B2C 经销为主并辅以电商的组合渠道加速渗透。2020-2023 年公司红外业务单位平均成本由1507.46 元/件降至716.33 元/件，规模效应显著。对标FLIR 发展路径，公司以“结构升级换增长”为主线推进产品结构升级与国际化布局，凭借核心器件自给与整机能力的协同，叠加军民两端需求扩容以及海外拓展能力稳步提升，公司盈利能力与市场份额有望持续提升。

加快布局微波，打造第二成长曲线。微波产业军民两用、需求广阔。根据Yole，全球RF 市场2024 年规模513 亿美元，至2030 年将达697 亿美元，年均增速约4.5%，并呈集成化、模块化趋势。公司通过成都英飞睿切入相控阵与雷达整机领域，收购无锡华测布局T/R 组件，并依托睿思微、合肥芯谷延伸至微波半导体，已形成“半导体-组件-子系统-整机”全链条。公司微波模组及T/R 组件具备持续稳定的大规模交付能力，伴随新品逐步交付，业绩有望逐步恢复。

盈利预测与投资建议：我们预计2025-2027 年公司营业收入为52.42 亿元、62.94 亿元、75.48 亿元，归母净利润分别为7.80 亿元、10.10 亿元、13.10 亿元。对应EPS分别为1.69 元、2.19 元、2.85 元，对应PE 分别为48X、37X、29X。公司作为国内非制冷设备龙头，积极拓展微波与激光业务，技术创新推动产品升级，军民市场空间广阔，业绩有望持续增长，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：技术与产品研发风险、主营业务毛利率下降的风险、特种装备业务向民营资本开放相关政策变化的风险、业绩预测和估值判断不达预期风险、研报使用信息更新不及时风险。