学大教育(000526)：前置性投入致淡季利润承压 但收款增速回升初步印证成效

　　2025 年前三季度公司实现归母净利润2.31 亿元，同比增长31.5%。

2025Q1-Q3，公司实现收入26.13 亿元/+16.3%；实现归母净利润2.31 亿元/+31.5%；扣非后归母净利润为2.09 亿元/+29.8%，差值主要系1642 万元非流动性资产处置损益等。其中2025Q3 单季实现收入6.97 亿元/+11.2%，归母净利润143 万元/-89.9%。Q3 利润下滑主要受股权激励产生的股份支付费用576.74 万元影响，若不考虑该影响，Q3 归母净利润为720 万元。前三季度累计股份支付费用达3220 万元。

前置性成本费用投放增加，单季盈利能力承压。2025Q3 公司归母净利率为0.2%，同比下滑2.3pct。毛利率27.2%，同比下滑5pct，预计系为保持产能扩张，前置储备教师。销售费用率提升3.1pct 至10.0%，分析系为抢占市场份额、加密现有城市网点并拓展新城市进行市场投放。管理费用率控制良好，下滑6.1pct 至14.0%，当季股权激励费用环比减少。研发费用率与财务费用率保持相对稳定，分别同比下滑0.4pct/0.2pct 至1.1%/2.2%。

投入取得一定成效，前置性指标合同负债、收款增速回升。2025 年三季度末，公司合同负债余额为12.0 亿元，同比增长22.5%，增速边际明显回升（2025 年二季度末合同负债余额5.97 亿元，同比增长3.73%）。

    　　2025 第三季度，公司销售商品或提供劳务收到的现金为13.0 亿元，同比增长19.8%，增速同样显著回升（2025 年单二季度同比增长4.81%）。

我们分析公司第三季度前置性投入取得一定成效，考虑到公司商业模式仍以预收款模式为主，伴随后续消课有望逐步确认收入利润。

此外，公司于2025 年1 月启动股份回购计划，拟以不超过66.8 元/股回购1.1-1.5 亿元股份。截至2025 年9 月30 日，公司回购专用证券账户持有股份261.29 万股，占公司总股本的2.15%。公司持续进行股份回购，彰显管理层对公司未来发展的信心。

投资建议：我们持续看好学大教育在个性化辅导领域的龙头地位。公司所聚焦的高中个性化辅导赛道预计将持续受益于普通高中扩招趋势以及未来7–9 年的人口红利。短期来看，在预收费模式下，公司成本费用的投入与利润确认在季节间可能存在错配，但伴随家庭预缴费周期的缩短，消课节奏有望加快。此外，本季度合同负债等前瞻性指标增速回升，反映出公司在市场投放方面已取得一定成效。我们维持此前对公司的2025-2027 年归母净利润预测2.51/3.01/3.63 亿元，对应EPS 为2.04/2.44/2.95 元，对应PE 为22x/18x/15x，维持“优于大市”评级。