柳工(000528)季报点评：业绩符合预期 轻装上阵持续出海

　　事件概述

    　　公司发布2025 年三季报。

    　　业绩符合预期，计提减值轻装上阵

公司发布2025 年三季报。2025 年Q3 实现营收75.8 亿元，同比增长11.5%；实现归母净利润2.28 亿元，同比下降32.5%。25Q1-3 公司累计实现营收257.6 亿元，同比增长12.7%；实现归母净利润14.6 亿元，同比增长10.4%。盈利能力端，公司25Q3 毛利率达22.1%，较24 年同期略降，整体保持相对平稳。从利润端，公司25Q3单季度同比下滑，核心是季度减值影响，根据公司财报，25Q3 公司确认3 亿元的减值损失（信用减值损失2.72亿元，资产减值损失0.28 亿元）。根据公司公告，2025 年Q1-3 公司累计计提减值准备6.89 亿元，其中3.88亿元来自应收账款坏账准备计提。25 年公司计提金额较24 年同期较为充分，我们认为随着行业内外持续修复，未来公司资产负债表有望轻装上阵，长期贡献业绩稳健增长。

    　　海外收入高增，国际化持续拉动成长

1）出海成果显著：近年公司持续强势出海，且国际化成果显著。根据公司25 年中报，25H1 公司海外收入85.2亿元，同比增长10.5%，海外收入占比已至46.9%，持续提升。25H1 公司海外收入创历史峰值，整机销量、营业收入、毛利率及净利润均创同期新高。从产品端，25H1 公司成功向全球市场投放60 余款创新产品，实现技术引领与客户价值升级的双重突破；25H1 经销商网络规模突破 400 家，服务网点超过 1300 个，全产品线在重点国家和区域的渠道覆盖度显著提升。随着规模提升、产品丰富度提升、海外服务能力提升，我们认为公司在海外各大地区的综合竞争力持续提升，有望持续成长。公司优势的土方产品，也有望持续受益于国内及海外需求共振修复。2）产品结构优势：25H1 公司土方机械收入167 亿元，同比增长17.3%，增速优于其他板块，且收入体量大于其他板块。公司中期有望持续受益于土方产品的强势，以及需求的强势。公司其他工程机械及零部件25H1 年收入50.8 亿元，同比增长8.8%，公司的产品线持续拓宽，未来有望随着非挖产品需求修复而增速提升。我们看好公司长期国企改革，以及提质增效出海大战略下的利润率持续提升。

    　　投资建议

参考最新业绩报告，我们调整 25-27 年盈利预测，保持25-27 年营业收入347/398/460 亿元预测，归母净利润由21.2/26.4/32.5 亿元调整至17.4/24.0/30.9 亿元，EPS 由1.05/1.31/1.61 元调整至0.86/1.18/1.52 元。

公司2025/10/24 日收盘股价11.94 元，对应25-27 年PE 为13.9、10.1 和7.8 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　国内行业需求修复不及预期的风险、海外市场拓展进度不及预期的风险、行业竞争加剧，价格战未缓解的风险。