海容冷链(603187)：Q3收入超预期 盈利水平稳健

Q3 收入表现超预期。公司25 年前三季度实现营业收入24.30 亿元，同比+15.2%，实现归母净利润3.01 亿元，同比+10.5%，实现扣非后归母净利润2.89 亿元，同比+18.2%；其中，Q3 单季度实现营业收入6.40 亿元，同比+22.3%，实现归母净利润0.80 亿元，同比+10.9%，实现扣非后归母净利润0.77 亿元，同比+12.6%，收入表现超过我们此前在业绩前瞻中给到的预期，业绩表现符合预期。

冷藏柜业务快速增长，冷冻领域优势稳固。分业务板块来看，国内市场方面，商用冷冻展示柜业务受下游行业整体需求不足等因素影响，公司产品销量下降，而公司凭借自身积累多年的竞争优势，维持稳定的市场占有率和行业地位；商用冷藏展示柜业务，公司凭借综合竞争优势，在多家客户中的供货份额逐步提升，冷藏柜销量快速增长；商超展示柜领域，公司凭借一站式解决方案，持续深化与原有客户合作，并积极开拓新兴应用场景，产品销量实现较好增长；智能售货柜领域，公司凭借技术和产品优势，下游客户中品牌商客户认可度逐步提升，实现快速增长。国外市场方面，25H1 东南亚地区业务量增长较快，预计受到去年同期低基数等因素影响；受到关税政策、大客户24 年提前备货等因素扰动，北美地区业务量有所下降，其他地区增长稳健。同时，公司海外印尼工厂建设持续推进，预计落地后有望进一步提升对东南亚等市场的冷冻、冷藏产品覆盖度。

盈利能力保持稳健。2025 年前三季度公司实现毛利率27.34%，同比-0.70pct。期间费用方面，公司前三季度销售费用率为6.66%，同比-0.96pct，管理费用率同比-0.44pct 至3.10%，财务费用率同比提升1.14pcts 至0.09%，研发费用率同比微增0.02pct 至3.12%，最终录得公司前三季度净利率12.27%，同比-0.71pct，整体盈利水平保持稳健。

维持“增持”投资评级。考虑到公司冷冻业务地位稳固，冷藏业务快速增长，25Q4 起印尼工厂产能有望逐步爬坡，我们上调此前对于公司的盈利预测，预计25-27 年公司可实现归母净利润3.98/4.58/5.22 亿元（ 前值为3.77/4.24/4.68 亿元） ， 同比+12.5%/+15.2%/+14.0%，对应当前市盈率分别为14/12/11 倍。此前，公司公告2025年度“提质增效重回报”行动方案，2025 年的现金分红比例将维持在不低于当年实现净利润50%的水平，整体分红保持稳健，维持“增持”投资评级。