华夏航空(002928)：三季度业绩略好于预期；客座率、非油成本及其他收益持续带来经营优势

　　三季度业绩略好于我们预期

公司公布3Q25 业绩：收入21.24 亿元，同比增长9%，环比增长16%；归母净利润3.69 亿元，同比增长32%，环比增长119%。公司业绩略好于我们预期，我们估计主要由于客座率略好于我们预期，同时非油成本表现好于我们预期。

3Q25 客座率改善好于行业，单位收益降幅收窄；3Q25 公司ASK、RPK 同比增长15%、19%；客座率为86.4%，同比提升2.9ppt（根据民航局，行业为提升1.2ppt）。3Q25 公司单位RPK收入同比下滑8%，环比收窄1ppt。

单位ASK 营业成本控制良好。公司3Q25 单位ASK 营业成本为0.39 元，同比下滑8%。燃油成本方面，3Q25 国内航空煤油出厂均价同环比均下滑11%；同时，我们估计公司单位非油成本同比亦有一定幅度下滑。此外，受益民航局支线补贴及公司航网调整，3Q25 公司单位ASK 其他收益同比增长16%。

发展趋势

我们预期四季度公司经营业绩或继续同比改善。考虑：1）我们预计行业需求仍将呈现“淡季不淡”趋势，公司客座率依旧可保持低个位数百分点水平的改善；2）随着基数走低，票价同比跌幅或出现较明显地收窄；3）油价同比基本保持稳定。

    　　盈利预测与估值

我们上调公司2025、2026 年净利润4%、4%至6.64 亿元、9.83亿元，在收入端，我们小幅下调运力增长及票价增幅假设；考虑公司良好的非油成本表现，我们小幅下调了单位非油成本假设，同时下调了2026 年油价假设。当前股价对应20.8 倍2025 年市盈率和14.0 倍2026 年市盈率。维持跑赢行业评级，我们上调2026 年目标P/E 至17 倍（原值15 倍，考虑公司经营业绩持续快速提升，市场风险偏好改善），上调目标价18%至13.1 元，较当前股价有21%的上行空间。

    　　风险

飞行安全事故；支线航空市场需求不及预期；政府补贴政策修改；票价表现疲弱；油价大幅上升；人民币大幅贬值。