三峰环境(601827)2025年三季报点评：25Q3业绩同增24% 回款加速信用减值冲回

　　投资要点

事件：2025Q1-3 公司营收41.55 亿元（同比-8.03%，下同），归母净利润11.04 亿元（+9.31%），扣非归母净利润10.62 亿元（+6.44%），加权平均ROE 同比+0.14pct 至9.50%。

25Q3 毛利率同增3.68pct 至42.85%，减值冲回显著增厚利润。2025Q1-3 公司收入下滑主要系转让原子公司三峰城服控制权所致，2025Q1-3 销售毛利率40.47%（+4.62pct），销售净利率27.66%（+4.05pct）。2025Q3单季度实现收入13.08 亿元（-5.62%），归母净利润4.26 亿元（+23.94%），销售毛利率42.85%（+3.68pct），销售净利率33.84%（+7.56pct）。2025Q3利润高增主要系：1）经营利润增长，2025Q3 毛利同比+0.18 亿元；2）投资收益及其他收益同比+0.33 亿元； 3）2025Q3 回款改善，信用减值损失冲回0.39 亿元（2024Q3 信用减值损失计提0.04 亿元）。

25Q1-3 期间费用下降，其中财务费用同降14%。2025Q1-3，公司期间费用同比-0.81%至4.81 亿元，期间费用率同比+0.84pct 至11.57%。其中，销售、管理、研发、财务费用同比分别+77.53%、-1.50%、+75.14%、-14.59%至0.21 亿元、2.17 亿元、0.53 亿元、1.90 亿元；销售、管理、研发、财务费用率分别+0.25pct、+0.35pct、+0.60pct、-0.35pct 至0.51%、5.22%、1.27%、4.57%。

资本开支持续下降，自由现金流增厚。2025Q1-3，公司经营活动现金流净额18.38 亿元，同比增加16.71%，投资活动现金流净额-1.50 亿元，上年同期为-8.46 亿元，其中购建固定、无形和其他长期资产支付的现金3.62 亿元，同比-17.17%。以“经营性现金流净额-购建固定无形其他资产支付现金”衡量自由现金流，2025Q1-3 公司自由现金流为14.76 亿元，同比+29.72%。

“垃圾焚烧技术Alpha”兑现超额收益，出海逻辑持续验证。1）运营基本盘稳固：2025Q1-3 公司控股项目垃圾处理量1177 万吨，同比+3.7%；发电量46.41 亿度，同比+3.1%；上网电量40.97 亿度，同比+3.6%。吨发电量394 度，吨上网电量348 度，持续处于行业领先水平，供热快速增长，2025Q1-3 供热量80.54 万吨，同比+15.5%，成为运营端重要增长点。2）技术优势赋能出海：25 年以来，公司深化“国内+国际”双轮驱动战略，海外越南、泰国、马来西亚等项目有序推进，公司制造的多台套垃圾焚烧发电设备已顺利交付并获客户认可。苏伊士框架协议等合作持续打开全球市场空间。3）现金流价值凸显：回款加速+资本开支下降，公司自由现金流持续增厚，为分红、降债和业务拓展奠定坚实基础。

盈利预测与投资评级：公司固废“运营+设备”一体化布局，运营稳健增长，期待设备及EPC 业务出海加速；现金流支撑分红提升潜力大。我们维持2025-2027 年归母净利润预测12.64/13.50/14.23 亿元，对应11/11/10 倍PE，维持“买入”评级。