中国东航(600115)：看好收益水平改善助力盈利释放

公司公布9M25 业绩：收入1064.14 亿元，同增3.7%；归母净利润21.03亿元，9M24 为净亏损1.38 亿。其中三季度公司实现收入395.92 亿元，同增3.1%；归母净利润35.34 亿元，同增34.4%。公司3Q25 净利高于我们预期的31.1 亿元，或由于3Q 成本稍低于我们此前预期。往后展望，行业供给增速或将保持低位，支撑行业景气改善。公司客座率近期表现较为突出，为票价提升提供基础。同时油价下跌有望降低航司成本压力，公司有望迎来盈利释放。维持“买入”。

    　　3Q 客座率表现强势，收益水平同比表现较弱

3Q25 旺季公司运力投放在三大航中较快。供给同增6.0%，同时或受益于长三角较为旺盛的出行需求，需求同增8.9%，推动客座率同增2.3%至86.9%，三大航中最高。其中国际线恢复较快，供给同增12.8%，为19 年同期的114%，客座率同比提升2.8pct 至84.3%；国内线供给同增3.4%，客座率同增2.2pct 至88.2%。不过公司票价或有所承压，我们测算单位客公里收益同降约9%。A 股口径3Q25 营收为395.92 亿，同增3.1%。

单位成本优化，3Q 利润同比快速提升

公司3Q25 营业成本341.51 亿，同增1.5%，其中单位ASK 成本下降4.3%，或主要由于航空煤油出厂价均价同降11%，以及公司成本管控。成本涨幅低于营收，毛利率提升1.4pct 至13.7%，毛利润同增14.7%（6.98 亿）至54.41 亿。另外投资收益和其他收益分别同增2.24 亿和1.53 亿，共同推动3Q25 归母净利润同增34.4%（9.04 亿）至35.34 亿。

看好公司收益水平改善，进入盈利周期

3Q25 公司客座率表现突出，在运力较快增长的同时，客座率三大航中领先，我们认为或可支撑之后票价好转。行业来看，供给增速或将保持低位，叠加反内卷和收益管理精进，我们认为行业景气有望持续改善。根据25/26 冬春航季时刻计划表，我们测算公司在上海两场市场份额达到42%，在长三角较为旺盛的出行需求支撑下，公司收益水平或将提升，推动公司盈利释放。

    　　盈利预测与估值

我们上调公司25-27 年归母净利润(51%/28%/19%)至7.69/59.32/80.23 亿元，对应EPS 为0.03/0.27/0.36 元。上调业绩主因油价预期降低，减轻公司成本压力。公司历史10 年PB 均值A/H 股为2.1x/1.2x，由于公司ROE有望取得突破，给予溢价至A/H 股3.0x/2.2x 2025E PB（前值2.6x/1.8x2025E PB，考虑行业景气有望持续改善，提高估值倍数），并预计26 年BPS 为2.12 元，A/H 股目标价人民币6.35 元/5.10 港币（前值为人民币4.80元/3.65 港币），维持“买入”。

风险提示：需求恢复不及预期，机队引进超预期，油汇波动，维修等成本增长超预期，安全事故。