索菲亚(002572)：多品牌、全方位布局 逆势毛利率提升

事件：公司发布20 25年三季报。2025Q1-3 公司实现收入70.1 亿元（同比-8.5%），归母净利润6.8 亿元（同比-26.1%），扣非归母净利润7.2 亿元（同比-17.6%）；单Q3 实现收入24.6 亿元（同比-9.9%），归母净利润3.6 亿元（同比+1.4%），扣非归母净利润2.9 亿元（同比-14.8%）。

点评：行业终端承压，公司持续坚定“多品牌、全品类、全渠道”战略不动摇，收入小幅下滑、但盈利能力逆势提升。此外，公司9 月强势推出千元内套餐（此次政策自9 月20 日持续至11 月12 日，全球限量10000 套），针对多款爆品衣柜、橱柜、木门等指定款式，实行统一官补一口价699 元。我们认为，公司此次活动有望带来显著的引流效果，且凭借让利不降质进一步打造品牌势能，或将助力公司在Q4 行业大促中持续提升份额。

品牌布局完善，头部品牌优势凸显。1）索菲亚：25Q3 收入22.2 亿元，同比-9.11%；Q3 末经销商数量较H1 末-1 家，专卖店数量较H1 末+44 家，工厂端客单价22511 元/单（25H1 为22340 元）；2）米兰纳：2025Q3 收入1.24 亿元，同比-3.13%；Q3 末经销商数量较H1 末-16 家，专卖店数量较H1 末-16 家；3）司米：品牌终端门店逐步向整家门店转型，促进客单价提升。Q3 末经销商数量较H1 末持平，专卖店数量较H1 末-1家；4）华鹤：坚持高端定位，继续招优质经销商、强化终端赋能，推进装企、拎包、电商等新渠道建设，开拓新流量。Q3 末经销商数量较H1 末+6 家，专卖店数量较H1 末+10 家。

推进“1+N+X”战略，整装渠道表现靓丽。公司逐步转向存量房市场，扩大与装修公司合作，推进“1+N+X”战略。1）整装渠道：2025 年1-9 月，公司整装渠道实现营业收入13.93 亿元，同比下滑14.12%；未来整装渠道将持续开拓合作装企，扩大业务覆盖范围，同时不断深化现有合作装企业务，加快全品类产品布局。2）大宗渠道：公司坚持优化客户结构，优质客户收入贡献持续保持稳定，同时与国内多个Top100 地产客户签署战略合作关系。3）海外市场：Q3 末公司已拥有29 家海外经销商，并与优质海外开发商和承包商合作，未来有望持续贡献增量。

盈利能力逆势提升， 费用率基本稳定2025Q3 公司毛利率/ 归母净利率分别为36.8%/14.7%（（ 同比+1.0pct/+1.7pct）。费用率方面，2025Q3 期间费用率为19.7%（（ 同比+0.7pct ）， 其中销售费用率/ 研发费用率/ 管理费用率/ 财务费用率分别为9.4%/2.6%/7.6%/0.2%（同比分别+0.5pct/-0.9pct/+0.7pct/+0.4pct）。

现金流/营运能力基本平稳。截至2025Q3，公司存货周转天数29.4 天（同比+0.9 天）、应收账款周转天数53.2 天（同比+17.0 天）、应付账款周转天数83.2 天（同比+7.0 天）。

2025Q3 公司经营性净现金流为-3.0 亿元（同比-7.6 亿元）盈利预测：我们预计2025-2027 年公司归母净利润分别为9.3、10.7、12.0 亿元，对应PE 为13.5X、11.7X、10.4X。