国泰海通(601211)：增长动能强劲 整合协同显效

公司公布2025 年三季报，前三季度收入458.92 亿元，同比+102%（25Q1完成海通并表，但历史财务数据未追溯调整，因此同比增速不具可比性，后同）；归母净利润220.74 亿元，同比+132%；扣非归母净利润163.04 亿元，同比+80%。Q3 单季度归母净利润63.37 亿元， 扣非归母净利润90.25亿元（主要系此前合并的负商誉在Q3 增加所得税费用约27 亿元），同比+102%，环比+126%。公司单季度业绩环比大幅增长，投资类收入环比翻倍、弹性亮眼；期末总资产规模环比+11%突破2 万亿，稳居行业前列，整合协同开始显效。A/H 股维持买入评级。

总资产突破2 万亿，金融投资扩张延续

公司扩表趋势延续，Q3 末总资产规模突破2 万亿元，达20,089 亿元，环比+11%，位列行业第二。金融投资规模继续上行，Q3 末合计8,822 亿元，环比+10%，其中交易性金融资产环比+8%，其他权益工具投资环比+26%，其他债权投资及债权投资环比+14%。期末公司自营权益类证券及衍生品/净资本为30.72%，相比Q2 末进一步提升6 个百分点。

    　　单季度投资收入环比翻倍，经纪增长亮眼

公司自营投资业务着力提升交易定价能力和风险防范能力，同时持续推动客需转型。投资类收入在三季度表现亮眼，单季度收入110.18 亿元，同比+91%，环比+106%；前三季度累计投资类收入203.70 亿元，同比+90%。

    　　前三季度全市场日均股基成交额同比+110%，公司经纪业务随市大幅增长，前三季度净收入108.14 亿元，同比+143%；Q3 单季度50.81 亿元，同比+269%，环比+65%。

投行资管环比增长，利息净收入环比下滑

    　　前三季度投行市场显著复苏，公司投行净收入26.29 亿元，同比+46%，其中Q3 单季度净收入12.37 亿元，同比+96%，环比+81%，持续从低位修复。

据Wind 统计，前三季度公司股权承销金额1411 亿元，债券承销金额11998亿元，分别位列同业第二和第三。资管业务稳步增长，前三季度净收入42.73亿元，同比+49%，Q3 单季度净收入16.95 亿元，同比+80%，环比+20%。

    　　公司参股或控股的富国基金、华安基金、海富通基金期末非货币基金资产净值分别为9,198 亿元、5,021 亿元、2,021 亿元，环比+20%、+13%、+19%。

前三季度利息净收入52.08 亿元，同比+232%，单季度净收入20.21 亿元，同比+286%，环比-19%。

    　　盈利预测与估值

考虑公司Q3投资业绩环比增速亮眼，且权益市场交投活跃度保持较高水平，我们上调公司投资类收入、全年市场成交额、市场融资余额等假设。预计2025-2027E 归母净利润分别302/280/320 亿元（上调28%/44%/41%），EPS 分别为1.71/1.59/1.81 元（前值1.33/1.10/1.29 元），2026 年BPS 为20.60 元。A/H 可比公司2026E PB Wind 一致预期均值1.31/1.03x，考虑到公司整合协同成效显现，综合排名稳居行业前列，给予26 年目标PB1.4/1.1x，目标价人民币28.84 元/24.63 港币（前值28.74 元/22.80 港币，对应2025E PB 为1.48/1.08x），均维持买入评级。

风险提示：业务开展不及预期，市场波动风险。