广东宏大(002683)：民爆阶段性失速 防务装备空间巨大

　　事件描述

公司发布2025 三季报，实现收入145.5 亿元（同比+55.9%），实现归属净利润6.5 亿元（同比+0.5%），实现归属扣非净利润6.4 亿元（同比+5.5%）。其中Q3 单季度实现收入54.0 亿元（同比+44.1%，环比-1.7%），归属净利润1.5 亿元（同比-36.9%，环比-63.6%），实现归属扣非净利润1.6 亿元（同比-29.7%，环比-59.1%）。

    　　事件评论

扣除雪峰并表因素，收入同比增速不高，在手订单释放预计能有效修复民爆失速。去除雪峰贡献，三季度公司实现收入39.0 亿元，同比去年增速为4.0%，增速低于预期，主因新疆民爆需求走弱。“反内卷”政策导向下，疆煤政策性减产效应显现，超产核查等监管措施使煤矿开工率下降，新疆原煤产量在三季度出现显著收缩，7 月与8 月产量分别回落至3685 万吨和4220 万吨，同比下跌13.8%和10.5%，煤矿开工率下降导致炸药及爆破服务需求走弱，受此影响，2025 年，公司三季度矿服确认收入及回款情况较差，经营活动产生现金流净额为-0.1 亿元（去年同期为0.9 亿元）。展望四季度，冷冬来临，季节性需求回升有望支撑新疆原煤产量逐步恢复至增长阶段，公司上半年新签矿服订单已超百亿元，现在手订单超350 亿元，在手订单的逐步释放预计有望修复公司民爆收入短期失速。

毛利率与期间费用率均小幅下滑。公司2025 年前三季度毛利率为19.9%，同比下降1.7pct，期间费用率为9.1%，同比下降0.9 pct。毛利率下滑主因疆内民爆企业众多，近年转入新疆的新产能逐步释放，民爆市场竞争有所加剧，叠加疆内民爆需求走弱。

雪峰贡献利润显著，但化工板块有所拖累。雪峰科技Q3 单季度归母净利润为1.6 亿元，为公司贡献0.34 亿元，利润贡献显著；但雪峰科技的主要化工产品仍处于降价通道：9 月粉状硝酸铵/多孔粒状硝酸铵/液态硝酸铵价格分别为2165/2204/1973 元/吨，同比分别下降12.9%/13.3%/16.1%；三季度尿素和三聚氰胺的市场均价为1745 和5038 元/吨，同比下降5.8%和5.3%；LNG 销售价格为3360 元/吨，同比下降19.2%。

收购长之琳+参股金鸿睿，坚定不移向军工转型。2025 年8 月，公司子公司宏大防务以现金10.2 亿元收购大连长之琳科技股份有限公司60%股权（2025 年Q1 营收1.8 亿元，归母净利润3044 万元），长之琳聚焦航空装备领域，是专业从事航空零部件研发、制造的高新技术企业，军工配套业务资质齐全。子公司金鸿睿（宏大卫星）已成功发射卫星10颗，在未来3 年内计划再发射20 颗卫星，完成整个星座组网建设，形成覆盖全球的实时监测探测能力。此外，公司积极布局高端防务装备及核心配套产品，产品主要包括防务装备、控制、后勤保障等相关系统，后续还将提供升级保障服务可与客户形成稳固的长期合作伙伴关系，增加客户黏性。目前，公司正积极通过军贸公司推进订单落地的相关工作。

公司作为民爆矿服务一体化龙头，并表雪峰后收入利润大幅增长，军工方面收购长之琳和金鸿睿，坚定向军工转型，预计2025 年-2027 年归属净利润为10.3、13.2、15.6 亿元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、下游采矿及基建资本开支不及预期；2、信用减值风险。