王府井(600859)：市内免税店落地打开成长空间 百购加速转型升级

公司发布2025 年三季度报告，业绩略低于预期。据公司公告，公司25Q3 实现营业收入23.47 亿元，同比-4.73%，实现归母净利润4255.90 万元，同比-68.16%，实现扣非归母净利润73.00 万元，同比-98.11%。25Q1-Q3 公司实现营业收入77.09 亿元，同比-9.30%，实现归母净利润1.24 亿元，同比-71.02%，实现扣非归母净利润2851.53 万元，同比-92.06%。净利润下滑系外部环境影响以及公司关闭部分长尾门店导致营收持续承压。

购百业态持续推进焕新升级，市内免税店落地打开增量空间。据公司公告，2025Q1-Q3公司百货/购物中心/奥特莱斯/专业店/免税分别实现营收28.98/18.58/17.31/10.26/1.85亿元，分别同比-11.36%/-16.56%/4.88%/-4.87%/-9.25%。据公司公众号，百货/购物中心受消费结构变化影响收入承压，但公司通过IP 合作、场景焕新提升体验，如迪士尼快闪店与双安商场改造，有望逐步拉动客流。免税业态作为战略重点，期内长沙市内免税店开业，以“免税+有税+跨境”模式拓展多元消费场景，加速免税店全国布局。期内公司关闭2 家百货门店（西单商场兰州店和六盘水国贸广场），建筑面积净减少5 万平方米，截至期末公司在37 个城市运营77 家大型综合零售门店，总建筑面积553.2 万平方米。

毛利率整体承压，销售费用率同比改善。据公司公告，2025Q1-Q3 公司整体毛利率为37.99%，同比-2.19pct，期间销售/管理/财务费用率分别为14.57%/14.42%/3.61%，分别同比+0.06 /+0.96/+1.71pct。2025Q3 毛利率为36.24%，同比-2.06pct，期间销售/管理/财务费用率分别为15.17%/12.69%/3.99%，分别同比-1.19/+8.91/+3.35pct。分业态来看，Q1-Q3 公司百货/ 购物中心/ 奥特莱斯/ 专业店/ 免税毛利率分别为30.48%/35.59%/63.71%/8.65%/18.68% ， 分别同比-3.13/-7.81/+2.96/-6.34/+0.54pct。其中毛利率下降主要是受消费格局转变、门店结构调整等因素的影响，奥莱业态优化组织和运营并严控成本费用支出，实现毛利率增长。

积极推动文化赋能零售体验，聚焦年轻客群打造品牌声量。据公司公告，公司以70 周年庆为契机，精心打造了覆盖全年龄段、多圈层的系列营销活动，积极践行"文化+体验"的转型战略。在文化赋能方面，公司通过"超级品牌月"联动全球优质品牌，并创新推出全国非遗文化巡礼活动，将传统非遗技艺与现代商业场景深度融合，为消费者打造零距离、沉浸式的文化体验。在青年客群培育方面，公司着力推动商业与青年文化的有机融合，推出"时光接班人"小记者活动、TURN UP 全国街舞巡回赛等特色项目。这一系列举措有效提升了门店客流量和品牌声量，为公司在新消费时代的转型升级注入了新的活力。

投资分析意见：公司历经多年发展已形成全业态生活零售体系，多业态协同共进，百购在消费结构变化中积极转型升级，奥莱凭借独特模式展现增长韧性，免税新业态加速布局，长期成长空间仍充足。我们维持25-27 年归母净利润预测为2.31/3.80/5.04 亿元，当前股价对应25-27 年PE 分别为70/43/32 倍，维持“买入”评级。