中国铝业(601600)：全产业链布局铝系列产品 龙头地位显著

事件： 2025 年Q3，实现营业收入601.24 亿元，同比下降4.66%，归母净利润38.01 亿元，同比增长90.31%；扣除非后的净利润达37.75亿元，增幅高达103.37%。2025 年前三季度，公司实现营业收入1765.15亿元，同比增长1.57%，归母净利润108.72 亿元，同比增长20.65%，扣非后归母净利润107.16 亿元，同比增长23.03%。利润增长主要源于公司持续强化成本管控、优化资源保障与产销量提升。

    　　点评：

公司系列产品产量持续增长，盈利能力持续提高。公司主要业务包括铝土矿、煤炭等资源的勘探开采，氧化铝、原铝、铝合金及炭素产品的生产、销售、技术研发，国际贸易，物流产业，火力及新能源发电等。公司氧化铝、精细氧化铝、电解铝、高纯铝及金属镓的产能均位居世界第一。2025年前三季度，公司冶金级氧化铝产量1304 万吨，精细氧化铝产量327 万吨，自产冶金氧化铝对外销量491 万吨。原铝（含合金）产量600 万吨，自产原铝（含合金）外销量599 万吨。煤炭产量985 万吨，外售电厂发电量128 亿kwh。2025 年上半年，氧化铝矿石自给率较年初提升6个百分点，创近5 年新高。同时，公司全产业链竞争优势突出，大宗物资采购降本近10%。业务的不断增长和经营改善，极大地增厚了公司的利润。

电解铝成本可控，公司盈利能力持续。铝是地壳含量最丰富的金属元素，仅次于钢铁，以铝土矿的形式存在，几内亚拥有世界上最大的铝土矿储量，约为74 亿吨，全球占比25.52%。今年以来，国内铝土矿供应维持稳定，海外铝土矿供应同比出现较大增长，叠加全球氧化铝价格高位回调，进口铝土矿价格下行。国内外氧化铝价格相当，现货价格在2900 元/吨以下。

公司积极获取铝土矿资源，加大国内矿权勘查找矿力度，积极参与铝土矿资源省份矿权竞争出让，力争获取更多的国内新增资源量；积极加快建设海外第二供矿基地，深化与国外主流矿企合作，进一步拓展多元海外供矿渠道。

电解铝供给受限，需求稳中有增，价格高位运行。2024 年，全球电解铝产量7200 万吨，我国年产量为4300 万吨，国内电解铝总产能受限，海外新老产能有增有减，全球总供给变化不大。在需求端，电解铝被广泛应用　　到建筑、交通、电力和新能源等领域，近年来，在传统市场不景气的情况下，新能源汽车和新能源电力的快速发展，极大地推动了电解铝的需求，使得电解铝的供需处于平衡状态。电解铝的成本主要包括氧化铝、预培阳极、电力和制造等，在成本端无明显变化的情况下，电解铝价格高位运行，根据公司经营计划，2025 年全球有望生产780 万吨的电解铝，公司将持续受益。

投资建议：公司具有铝产品完整产业链，从资源到电解铝，再到精加工等，全球电解铝产能无明显增量，电解铝价格有望高位运行。我们看好公司的发展前景，预测2025-2027 年公司归母净利润分别为146.35 亿元,161.07亿元和177.2 亿元，对应的PE 分别为12 倍，11 倍和10 倍，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：（1）新能源汽车和新能源是电解铝重要的新增市场，上述方向发展变化对需要有一定的影响；（2）铝资源全球配套，地缘冲突的不确定性有较大影响；(3)宏观经济情况和其他风险。