山高环能(000803)2025年三季报点评：餐厨项目加速落地 盈利能力稳步改善

　　事项：

2025 年前三季度实现营业收入10.36 亿元，同比-0.50%；实现归母净利润0.53亿元， 同比+546.30% 。其中25Q3 营业收入3.20 亿元， 同比/ 环比+27.06%/+13.05%；归母净利润0.12 亿元，同比/环比-48.15%/-2.07%。扣非后归母净利润0.12 亿元，同比/环比+151.06%/+69.52%。

    　　评论：

费用管控优化，油脂业务盈利能力延续改善。公司主营油脂产品加工与销售业务受出口退税政策调整及外部需求波动影响，但通过优化精炼工业级混合油、低酸混合油等高附加值产品结构，毛利率保持稳健。2025 年第三季度公司整体销售毛利率为19.93%，同比+2.94PCT，环比-2.96PCT。2025 年前三季度公司经营性现金流同比+145.6%，销售费用率与管理费用率同比显著下降，整体费用率得到优化，公司盈利能力表现稳健。

郑州绿源收购完成推进，餐厨板块规模持续扩大。公司持续深化全国重点城市餐厨垃圾处理项目布局，项目运营规模及资源化利用水平稳步提升。2025 年9月，公司旗下子公司山高十方环保能源集团有限公司与郑州宇通环保科技有限公司、启迪环境科技发展股份有限公司签署《关于郑州绿源餐厨垃圾处理有限公司之股权转让协议》的补充协议，明确2025—2027 年政府服务费调整的收益与风险共担机制，标志着郑州绿源项目股权转让事项进入实质完成阶段。公司现已形成“特许经营+收运网络+数字化”一体化运营模式，拥有14 个存量项目、2 个新并购项目及1 个托管项目，行业领先地位进一步巩固。

城市清洁供暖业务稳健，新能源布局持续深化。公司城市清洁供暖业务运行相对平稳。公司持续服务北京城市副中心区域，供暖管网及换热站运行稳定，为即将到来的供暖季提供保障。公司集中供热业务主要流程包括向上游三河热电厂热电联产采购热能，经供热管网输送至热力站，通过换热器置换出符合供热需求的循环水，最终将热能输送至终端用户。未来，新城热力将逐步提升新能源供热占比，推动公司“热电联产+清洁能源”协同发展，不断优化城市能源结构，助力国家“3060 目标”的实现。

投资建议：维持“推荐”评级。我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为1.11/1.52/1.86 亿元，对应EPS 分别为0.24/0.33/0.40 元，考虑到餐厨废油资源的稀缺性，并且生物航煤领域加速发展带动UCO 需求提升，维持公司“推荐”评级。

    　　风险提示：餐厨项目投产进度不及预期，UCO 价格波动风险，清洁供暖业务的季节性波动风险