工业富联(601138)：AI算力与端侧共振 服务器与交换机业务双擎迸发

　　事件：

10 月29 日，公司发布2025 年第三季度报告，第三季度营收2431.72 亿元，同比增长42.81%；归母净利润103.73 亿元，同比增长62.04%;归母扣非净利润99.89 亿元，同比增长61.11%。

    　　云业务高增动能充沛，新品迭代打开成长空间

25Q3 公司云计算业务表现亮眼，单季营收同比增长超过75%。增长的核心引擎来自云服务商业务，该业务单季同比增速超过2.1 倍，成为核心增长引擎。其中，GPU AI 服务器作为主要驱动力，25Q3 单季营收同比增幅超过5 倍，环比亦增长逾90%，增长动能极其强劲。根据IDC 数据，2025 年全球AI 服务器市场规模预计为1587 亿美元，2028年将达2227 亿美元，CAGR 约11.96%。公司凭借在GPU 服务器领域的领先优势与加速交付能力，正充分受益于这一高景气赛道。展望未来，公司增长路径清晰，核心产品GB200 出货量预计将延续强劲增长势头，良率与产能利用率持续优化；更具潜力的新一代GB300 已获得客户明确需求并具备量产条件，其单台盈利能力有望超越GB200，将成为新的业绩增长点。此外，公司在ASIC 服务器等高端定制化领域的深度布局，将为其捕捉AI 云计算业务长期机遇提供有力支撑，增长前景可期。

AI 数通拉动交换机需求激增，端侧创新引领换机潮2025 年前三季度，公司通信及移动网络设备业务保持稳健增长，在AI 技术浪潮推动下，交换机与精密机构件两大业务均呈现强劲发展势头。精密机构件业务方面，受益于品牌客户AI 机型市场热销，公司出货表现受益于换机潮带来的需求。随着NPI 顺利导入与制造工艺持续优化，该业务预计将保持稳中有进态势。交换机业务方面，在AI 训练与推理需求持续扩张的背景下，网络带宽升级需求迫切，推动该业务实现显著增长，25Q3 单季营收同比增长达100%。其中800G交换机表现尤为突出，单季营收同比激增超过27 倍，已成为推动业务增长的核心引擎。短期来看，800G 交换机将在2025-2026 年继续作为出货主力，带动业务规模与盈利能力同步提升。长期来看，公司正积极推进与客户协同开发的CPO ASIC 及1.6T 交换机等下一代产品，随着数据中心网络架构持续向高速化演进，公司交换机业务将充分受益于AI 算力集群带宽升级趋势，为业绩增长提供持续动力。

    　　投资建议：

我们预计公司2025 年~2027 年收入分别为8893.38 亿元、13162.2 亿元、17900.59 亿元，归母净利润分别为345.77 亿元、510.52 亿元、652.95 亿元。考虑到公司作为AI 服务器领先ODM 厂，随着北美云厂资本开支扩张，将受益于全球AI 服务器市场的强劲需求，给予26 年35 倍PE，目标价89.95 元，维持“买入-A”投资评级。