东航物流(601156)：压力测试凸显韧性 上行拐点逐步显现

东航物流披露2025 年三季报：2025 年前三季度，公司营业收入为172.5 亿元，同比下降2.4%；归母净利润为20.0 亿元，同比下降3.2%。2025Q3，公司营业收入为59.9 亿元，同比下降6.2%；归母净利润为7.1 亿元，同比下降9.8%。

    　　事件评论

Q3 营收小幅下降，航空速运占比提升。2025Q3，公司营业收入同比下降6.2%至59.9 亿元，分结构来看，航空速运/地面综合服务/综合物流解决方案营收分别为27.9/7.0/25.0 亿元，同比分别+22.6%/+9.2%/-27.9%。受美国小包裹关税政策影响，公司跨境电商货量同比下降拖累综合物流解决方案营收，货机数量增加推动航空速运营收增长。

Q3 价跌量增，盈利能力表现稳健。2025Q3，公司毛利润同比增长1.1%至13.0 亿元，分结构来看，航空速运/地面综合服务/综合物流解决方案毛利分别为5.6/3.1/4.3 亿元，同比分别+14.9%/+22.9%/-21.4%。受关税冲击及小包裹政策取消影响，三季度需求表现平淡，TAC 运价指数均值同比下降约6%，公司货机平均利用率下降约12%。不过，三季度公司货机可用架数同比增长，并积极调优运营航线，价跌量增下Q3 毛利率同比提升1.6pct至21.6%，盈利能力表现稳健。

财务费用多增，政府补贴回落。2025Q3，公司期间费用同比增长0.9 亿元至2.3 亿元，其中财务费用同比多增0.4 亿元，2025 年货机引进导致租赁债务增加。2025Q3，其他收益同比下降0.7 亿元至0.05 亿元，主要为政府补贴同比下降。最终，公司归母净利润同比下降9.8%。

压力测试验证韧性，把握底部修复机会。4 月以来，美国关税政策变动及小包裹免税政策取消冲击空运需求，公司主动调优航线结构，提升运营效率，底部压力测试显现公司经营韧性。一方面，7 月底TEMU 美国全托管恢复，跨境空运需求有望持续改善，支撑旺季空运价格中枢。另一方面，伴随中美经贸关系改善，未来普货需求具备修复机会，运价仍具向上弹性。同时，公司持续引进货机推动业务量持续增长，有望驱动盈利稳步增长。此外，公司维持较好的分红政策，股息率具备性价比，安全边际充足。预计公司2025-2027年归母净利润分别为26.5/29.5/33.5 亿元，对应PE 分别为10.1/9.0/8.0 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

1、海外政策变动风险；

    　　2、跨境电商货量增长低预期；