欧福蛋业(920371)深度报告：开创并引领中国蛋品加工业 有望继续领跑行业成长

公司来自丹麦，开创并引领中国蛋品加工业。公司2004 年成立，跨国集团THORNICO 旗下专业从事蛋制品业务，现有四大产品线，蛋液/蛋粉为基本盘，预制蛋品增速亮眼，饮料类在培育期。公司与国内头部烘焙、餐饮、食品加工企业建立稳定合作关系，2021 年蛋液、蛋粉市占率分别为18.1%、9.3%，在高度分散的市场中占据领先地位。

目前国内蛋品加工比例低，三大因素共促市场扩容。我国是全球鸡蛋第一产销大国（24 年产销量超3000 万吨），但鸡蛋加工比例仅5%~7%，对比看，日/美/欧盟蛋品加工比例分别为50%/33%/25%。在国内消费观念和生活方式转变、餐饮连锁化率提升及蛋品加工技术升级等驱动下，蛋品加工比例有望向海外主流国家看齐。

公司内核优异，积累客户资源向竞争壁垒转换，有望继续领跑行业成长。公司建有高水平、标准化、覆盖全流程的质量控制体系，最大限度保证食品安全；公司对蛋制品加工具有系统认知，具备可持续的产品开发能力赋能下游创新。分主要下游看：

①烘焙：消费场景多元化驱动市场扩容，预计23~29 年(E)国内烘焙市场CAGR 为7.4%，公司掌握优质客户资源，包括好利来、味多美、美心、诺心等烘焙品牌，桃李、味可美、立高食品等食品企业，通过产品升级驱动收入增长。

②餐饮：人均消费重心下移，鸡蛋作为平价/营养/百搭食材使用量有望上升。公司服务真功夫、避风塘、海底捞、味千等头部餐饮连锁及安井等速冻食品企业，受益于下游客户集中度提升。

③C 端：鸡蛋及蛋制品契合健康饮食需求，中高端鸡蛋市场扩张成为品类教育先锋，认知红利将惠及蛋制品行业。分人群年龄层看，预计年轻一代对蛋制品的接受度高。公司将发展C端作为业务重心，专研特色产品，布局全渠道。①小包装蛋液适宜作为乳清蛋白的替代，迎发展窗口；②预制蛋品种类丰富，适配早餐、轻食、烘焙等多场景；③即饮蛋白饮受众广泛，公司聚焦健身市场打造品牌原型，后续将通过产品系列化做市场扩张。

公司盈利能力持续向好。公司营收总体稳健增长，2015~2024 年营收CAGR 为8.3%。加工环节毛利率与蛋价负相关，公司通过优化产品结构、提高调价频次、全国性采购调拨等方式应对蛋价波动，加之新品向产业链中下游延伸，近年毛利率呈上行趋势。25 年因成本红利突出，前三季度实现归母净利0.66 亿元，同比+29.8%。拉长时间看，国内蛋鸡养殖规模化率提升将平滑供给曲线，降低毛利率波动程度。

投资分析意见：我们预测公司2025~2027 年归母净利润分别为0.94/1.12/1.30 亿元，最新市值对应PE 分别为24/20/17 倍，可比公司26 年PE 均值为29 倍。给予公司26 年29 倍PE，目标市值32 亿元，较25/12/18 收盘有45%涨幅空间，首次覆盖，给予“买入”评级。