恩捷股份(002812)：并购稳固龙头地位 隔膜价格底部回升

12 月1 日，公司公告，拟以发行股份的方式支付中科华联100%股份的交易对价，发行价格为34.38 元/股。并且募集配套资金，总额不超过购买资产的交易价格的100%，发行价格不低于定价基准日前20 个交易日上市公司股票交易均价的80%。

    　　事件点评

中科华联国产隔膜设备已经突破，有助恩捷降低成本。中科华联可提供整套湿法锂电池隔膜自动化生产线解决方案。公司于2014 年取得湿法锂电池隔膜生产线国内“首台套”的技术认证，打破日本制钢所、德国布鲁克纳、日本东芝技术垄断，主要客户包括四川东材、恩捷股份、康辉新材。中科华联在研的9 米幅宽产线预计不晚于2027 年装机测试，机械车速150 米/分钟，较之7.5 米幅宽、机械车速120 米/分钟产线在设计产能上可提升50%，且工艺窗口可实现3 微米至20 微米。恩捷之前主要设备供应来自日本制钢所，本次收购国产隔膜设备商，有助于公司继续降低生产成本。

蓝科途现5um 湿法隔膜技术领先，稳固恩捷全球锂电隔膜NO.1 地位。

根据GGII 数据，中科华联旗下蓝科途2024 年湿法隔膜市场国内占有率约为4.5%，排名行业第六。蓝科途5um 的高性能湿法锂电池隔膜产品技术处于领先水平，并在山东、山西、安徽、四川等地布局先进产能。蓝科途主要客户包括宁德时代、中创新航、国轩高科、亿纬锂能、比亚迪、松下、LG 等。

中科华联截止到25 年9 月30 日，总资产44.8 亿元，净资产10.6 亿元，预计蓝科途已有湿法隔膜产能20 亿平左右。恩捷完成并购后，预计明年总出货量可提升至140-160 亿平（不含干法），在反内卷严控产能扩张背景下，实现市占率快速提升，进一步稳固龙头地位。

隔膜行业已经停止扩张，隔膜价格已经开始上涨。锂电隔膜自2023 年价格持续下行以来，隔膜行业净资产收益率从2022 年的最高峰约25-30%已经下降到0-1%。极长的资产回收期以及预期固态电池产业化的压制之下，未来3-5 年已经没有大规模产能扩张的可能。目前来看，随储能行业需求高增长，隔膜价格已经见底回升，12 月17 日百川数据，7+2um 湿法涂覆膜价格1.12 元/平，月同比上涨7.7%。7um 湿法基膜0.8 元/平，月同比上涨3.9%，5um 湿法基膜1.37 元/平，月同比上涨5.4%。产品价格已经见底回升，涨价　　趋势将延续较长时间。

    　　投资建议

我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为0.4 亿元、15.9 亿元、28.1 亿元，相当于2026 年29 倍的动态市盈率，维持“买入-A”的投资评级。