生益科技(600183)：25年业绩预告高增 AI高速业务长线结构性升级趋势仍明确

　　事件：公司公告 25 年业绩预增：归母净利 32.5-34.5 亿元同比+87%～98%，扣非归母净利 30.8-32.8 亿元同比+84%～96%。结合公司及行业近况，我们点评如下：

Q4 业绩环比下滑，源于PCB 业务大客户拉货放缓和中低阶CCL 价格传导不充分。单看 Q4 业绩，归母净利中值9.1 亿元，同比+147.5%环比-10.8%；扣非归母净利中值8.0 亿元，同比+121.0%环比-20.1%。环比业绩表现下滑，不及市场预期，我们分析主因：1）子公司生益电子 Q4 业绩中值3.6 亿环比下滑 2.3 亿，对母公司生益科技的业绩环比角度产生的拖累约 1.4 亿； 2）10 月的CCL 涨价未能 Cover 26Q4 上游原材料的价格成本的上涨，其中Q4 LME 铜价涨幅超过 20%，铜箔加工费及玻纤布价格均有不同幅度的上涨，这意味着 CCL 利润增加更多来源于公司高速材料的放量，而中低端CCL 的盈利改善表现不及市场预期。全年来看，业绩增长主要源于：1） CCL销量增长，产品结构优化带动毛利率提升；2）子公司生益电子在 AI PCB 领域获得大客户突破，持续扩张高端产能，高端 PCB 业务占比大幅提升，收入及利润大幅增长。

展望26 年，我们仍看好公司的高速材料以及 AI PCB 的成长逻辑。一方面，子公司生益电子 AI PCB 持续加速产能扩充，大客户需求仍旺盛向上，且有望导入更多新的算力客户；另一方面，公司在高速 CCL 领域，有望在 N 客户市场份额的持续提升，以及在 G 客户、 A 客户等体系实现新的突破。此外，我们认为仍需关注公司今年为应对上游原材料成本上涨压力在市场策略方面或将变得更加积极。

维持“强烈推荐”评级。我们认为CCL 行业景气持续向上，公司客户及产品矩阵优秀，稼动率望保持在较高水平，且公司成长属性凸显，S8/S9/S10 及PTFE等高速材料卡位优势凸显，看好其高端产品在AI 算力、端侧、自主可控等领域不断取得积极进展。26H1 CCL 行业价格望持续上行，且公司高速材料产能及出货规模快速增长，盈利能力有望得到持续提升。我们最新预测25-27年营收295.6/413.9/562.9 亿， 归母净利33.5/52.8/79.6 亿，对应PE47.7/30.3/20.1 倍，PB 9.5/7.6/5.8 倍。我们坚定看好公司在PCB 上游材料的技术引领、核心卡位和长线空间以及优秀管理能力会持续被市场认知和发掘，26 年高速板材放量将驱动新一轮高质量成长，中长线业绩有望超预期兑现，维持“强烈推荐”评级。