山推股份(000680)：2025年业绩符合预期 海外矿山领域有望打开空间

　　事件：3 月15 日晚，公司发布2025 年年报。

    　　投资要点

业绩符合预期，2025 年业绩同比增长10%，出口收入+挖掘机业务+降本驱动增长1）营收：2025 年营收146 亿元，同比增长3%。2025 年出口收入87 亿元，占营收的60%，同比增长18%。2025Q4 单季营收41 亿元，同比增长4%，环比增长19%。

2）业绩：2025 年归母净利润12.1 亿元，同比增长10%；扣非归母净利润11.9 亿元，同比增长20%。2025Q4 单季归母净利润3.7 亿元，同比减少1%，环比增长38%；扣非归母净利润3.6 亿元，同比增长12%，环比增长38%。公司业绩增长主因海外收入增长、挖掘机收入增长及降本等因素影响。

3）盈利能力：2025 年毛利率21.5%，同比提升1.4pct；净利率8.3%，同比提升0.5pct。2025Q4 单季毛利率23.9%，同比下降3.7pct，环比提升2.6pct；净利率9.0%，同比下降0.7pct，环比提升1.3pct。

推土机迈向全球，挖掘机打开空间，海外矿山领域打开空间1）2026 年经营目标：预计营业收入161 亿元，同比增长10%；其中海外收入105 亿元，同比增长20%。

    　　2）挖掘机有望打开空间：依托推土机渠道及山东重工集团平台和供应链优势，有望快速崛起。

3）大推新兴市场增长潜力大：非洲、东南亚、南美、中东、澳大利亚等市场矿产资源丰富，大马力推土机增长潜力大。大马力推土机出口有望提升公司盈利能力。

4）海外矿山领域打开空间：公司矿山领域产品组合包括大马力推土机、大挖及矿挖、矿用装载机、矿用平地机、刚性矿卡等。公司在海外矿山领域持续突破，有望打开公司增长空间，带动公司盈利能力的提升。

    　　5）降本力度大：2026 年公司将继续强化降本增效，严控各项费用支出。

拟发行港股推进全球化，雷沃工程机械与山推股份同业竞争问题有望逐步解决1）拟发行H 股：2025 年5 月28 日晚，公司公告拟于H 股上市。

2）雷沃工程机械与山推股份同业竞争问题有望逐步解决：①2026 年1 月12 日晚山推股份公告，山东重工集团拟将 2021 年 1 月 26 日向山推股份出具的《避免同业竞争承诺函》中相关承诺的履行期限延长 3 年，即承诺在2029 年1 月26 日前，采取包括但不限于业务调整、资产重组等方式解决其下属子公司雷沃重工与山推股份在装载机业务板块同业竞争问题。②2024 年11 月10 日，山东重工集团出具《关于避免同业竞争的承诺函》，承诺5 年内采取包括但不限于业务调整、资产重组等措施解决雷沃工程机械、潍柴青岛与山推股份的挖掘机业务存在的同业竞争情形。

盈利预测与估值：预计2026-2028 年归母净利润为14.5 亿、17.6 亿、21.8 亿元，同比增长20%、22%、24%（2025-2027 年CAGR 为23%），3 月18 日收盘价对应PE 为12、10、8 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示：海外贸易摩擦风险；汇率波动风险