长城汽车(601633)系列点评三十三：2025电动化落地 2026新产品+出口共发力

　　事件：

公司发布2025 年度报告: 2025 年全年营业总收入为2,228.2 亿元，同比+10.2%，归母净利润为98.7 亿元，同比-22.1%，扣非归母净利润为60.6 亿元，同比-37.5%； 其中2025Q4 营业总收入为692.4 亿元， 同比/ 环比分别为+15.5%/+13.1%；归母净利润为12.3 亿元，同比/环比分别为-45.7%/-46.5%，扣非归母净利润为5.8 亿元，同比/环比分别为-57.1%/-69.2%。

    　　毛利率保持稳定 投入增多利润暂承压

    　　收入端：2025Q4 公司营收692.4 亿元，同比+15.5%，环比+13.1%，主要受益于销量环比提升。

利润端：2025Q4 毛利率17.3%，同比+0.7pcts，环比-1.2pcts；2025Q4 扣非归母净利润为5.8 亿元，同比/环比分别为-57.1%/-69.2%，增收不增利主要因为毛利率稍下滑、销售费用提升以增加技术投入。

费用端：2025Q4 销售/管理/研发/财务费用率分别为4.8%/2.7%/5.5%/-0.6%，同比分别为+2.2pcts/-0.2pcts/+0.3pcts/-0.4pcts，环比分别为+0.05pcts/+1.1pcts/+1.6 pcts/-0.8 pcts，销售/管理费用率基本稳定，研发费用率略有提升。

    　　销量环比提升 魏牌保持高速增长

2025Q4 销量40.0 万辆，同比+5.5%，环比+15.9%，2025Q4 单车ASP17.3 万元，环比-0.03 万元。其中2025Q4 哈弗销售23.0 万辆，同环比分别为-1.9%/+11.1%；Wey 牌销售3.8 辆，同环比分别为+71.7%/+31.8%；坦克销售6.8 万辆，同环比分别为+10.4%/+9.9%。高端化方面，魏牌高山问鼎2025 年7-12 月全国MPV 销量冠军；2025 年全新升级的坦克500 和坦克400 正式搭载行业领先的智能辅助驾驶，夯实“全场景智能豪华越野SUV”的定位。

出口：2025 年多系列出口亮眼 2026 或将继续贡献高增长公司2025Q4 出口销量17.2 万辆，同比+33.4%，环比+26.0%。截至2025 年，公司产品已出口到170 多个国家和地区，海外销售渠道超1,500 家。我们认为，公司燃油及混动产品具有优质产品力，在海外市场极具竞争力。看好公司海外布局加速推进带来销量的持续提升。

智能化：系统软件持续升级 搭载车型逐步增多软件方面，公司持续推动Coffee Pilot3 系统进化，秉持“更低成本、更高性能”的理念，加速技术普惠落地，新增车位到车位、待转区通行、掉头、环岛等实用场景。同时，公司持续攻坚前沿技术，构建以VLA 模型与世界模型为核心的全新技术体系；正式推出新一代辅助驾驶系统——Coffee Pilot 4，致力于为用户打造　　“听得懂、看得见、会思考、可信任”的智能驾驶体验，并将持续应用于高端车型，为品牌向上发展提供坚实技术支撑。

硬件运营方面，公司不断扩大Coffee Pilot 3 的车型搭载范围，目前已在坦克400、坦克500、欧拉5 等车型上实现规模化量产，未来还将进一步拓展至其他品牌，让好用实用的城市NOA 功能下探至10 万元级市场，让更多用户享受到智能驾驶带来的便利。同时，智能座舱配合Coffee OS 3 的迭代进化，其应用车型不断扩大，包括全新高山、二代哈弗枭龙MAX、全新坦克400、坦克500、欧拉5 等战略车型，为更多用户带来“五好”智能化体验。

    　　投资建议：

公司新产品国内外推广进展顺利，智能电动化新周期继续发展，出口持续走强，盈利水平提升，预计公司2026-2028 年收入分别为2,600.4/2,933.9/3,196.1 亿元，归母净利润为128.9/164.8/185.3 亿元，EPS 分别为1.51/1.93/2.17 元/股，对应2026 年4 月1 日收盘价20.64 元/股，PE 分别为14/11/10 倍，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：

新车型销量不及预期；车企新车型投放进度不达预期；行业需求及原材料成本变化不及预期。