华夏航空(002928)：业绩实现高增 扣油票价改善

　　事件描述

华夏航空发布2025 年报和2026 年一季报，2025 年公司实现营业收入74.6 亿元，同比增加11.4%，实现归属净利润6.3 亿元，同比增加133.6%；其中，2025Q4 公司实现营业收入17.2亿元，同比增加11.7%，实现归属净利润0.06 亿元，同比实现扭亏，扣非利润同比显著增长；2026Q1 公司实现营业收入18.2 亿元，同比增加2.8%，实现归属净利润1.3 亿元，同比增加63.5%，盈利延续显著改善趋势。

    　　事件评论

运量增速逐步下滑，扣油收益同比改善。2025Q4-2026Q1，公司面临PW 发动机返厂维修以及CRJ 机型提前退役影响，导致公司利用率修复节奏放缓，运量增速逐步下滑：

2025Q4 公司ASK 同比增加5.1%，RPK 同比增加11.1%；2026Q1 公司ASK 同比增加1.2%，RPK 同比增加6.0%，2026Q1 公司未新引进飞机，退出1 架机龄较长的CRJ900系列飞机，机队净规模略有下降，导致ASK 增速持续放缓。收益端，客座率同比改善明显，2025Q4 客座率同比增加4.4pcts 至83.3%，2026Q1 客座率同比增加3.8pcts 至83.5%；扣油收益同比显著改善，1）25Q4 商务需求稳步复苏，普惠发动机维修周期拉长挤出冗余运力，行业供需关系整体改善显著，公司客公里收益同比增加0.6%，扣油客收同比增加7.8%；2）2026Q1 行业供需关系延续改善，公司运力增投速度放缓，抬升整体收益水平，含油客公里收益同比下滑3%，而扣油客收同比增长5.5%，收益水平呈现显著的底部回升趋势。最终，2025Q4 公司实现营业收入17.2 亿元，同比增加11.7%；2026Q1 公司实现营业收入18.2 亿元，同比增加2.8%。

非油成本压力凸显，其他收益托底利润。受PW 发动机返厂维修以及CRJ 机型提前退役影响，公司利用率修复节奏放缓，公司非油成本摊薄压力凸显，2025Q4 公司单位非油同比增加9.3%，2026Q1 单位非油成本同比增加7.1%，最终2025Q4 公司录得非油成本13.6 亿元，2026Q1 录得非油成本12.6 亿元。2025Q4 公司实现其他收益5.6 亿元，同比增加15.3%，2026Q1 公司实现其他收益4.4 亿元，同比增加20.4%，增速均领先营业收入以及运力增速，主要获益于公司航网结构的下沉以及运力的显著增长，兜底行业β下行，助益公司的利润增厚。

    　　落地投资，华夏航空迎来了重打鼓、再开张的机遇，有望重回历史增长曲线：1）短期：

机长缺口弥合，利用率弹性释放。22 年开始公司机长缺口得到逐步缓解，飞机利用率随之改善，重回增长曲线；2）中期：支线补贴大力倾斜，兜底行业β下行。公司航网更聚焦中西部等偏远区域，获益支线补贴新政，中期盈利更具确定性；3）长期：与干线协同合作，实现二次流量变现。公司在干支结合的中转联程合作上更具优势，通过推出通程产品，充分利用干线航司的空置运力，实现支线流量的二次变现。油价80 美金/桶的假设下，预计公司2026-2028 年实现归属净利润6.3 亿、9.8 亿以及12.4 亿元，对应PE 分别为16.0X、10.4X 以及8.1X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、宏观经济波动；2、油价大幅上涨，人民币汇率大幅波动；3、资本开支风险。

    　　风险提示

1、宏观经济波动。出行需求分为 B 端和 C 端，B 端需求衍生于经济活动，C 端需求依赖于居民消费，宏观经济波动会影响需求。

2、油价大幅上涨，人民币汇率大幅波动。油价是运输成本的重要来源，若油价在短期内大幅上行，将引致航空公司盈利承压。若人民币兑美元的汇率大幅波动，则会导致航司的财务费用大幅波动，或导致盈利承压。

3、资本开支风险。1）波音空客产能恢复超预期：海外市场生产经营趋于恢复，若波音与空客产能恢复超出市场预期，则供给交付进度有望加快；2）国内航司收购海外破产航司，或低价收购飞机：经营逐步修复后，国内航司若收购海外剩余运力，运力存在短期迅速进入国内市场的可能性。