山西汾酒(600809)公司点评：经营韧性凸显 底部逐步夯

　　2026 年6 月16 日，山西汾酒举行2025 年股东周年大会，会上管理层就公司中长期发展战略规划及短期经营情况详细解答投资者关心的问题。

    　　我们前往参会，做点评如下：

    　　投资要点:

全价格带产品布局，动销韧性凸显。我们认为在行业承压背景下，公司产品线齐全，适配多层级需求场景，动销韧性较强，具体来看：

1）玻汾：后续经营思路以控量为主，同时为保障省外货源供应，山西省内玻汾配额有所压缩。我们认为玻汾产品成熟度高，可作为公司调节出货节奏的重要单品。2）青20/25：青花20 目前开瓶扫码率约为30%，随着新旧货并行销售情况逐步解决，后续扫码数据有望持续完善。此外青花25 全国化推广可期，后续内部价格带竞争有望缓解。3）青30：青花30 当前目标定位为巩固高端价格占位，未来目标是形成青花20、25、30 的价格梯度。我们认为公司产品线全面的优势使其不过分依赖高端产品放量，青30 控量保价的战略意图有望得到较好实现。

控盘分利走向成熟，数字化体系逐步完善。公司在数字化技术的支撑下，实现销售费用数字化，将奖励费用更科学、精准、可控地分级投放到广大终端，通过“汾享礼遇”模式构建“厂商——经销商——终端”良好生态关系，降低厂商博弈成本，保障渠道利润水平，在保证动销的同时完成价盘的管控，实现“厂商店一体化控盘，全链路共享式分润”，贯彻一路向C，迎来了全新的发展机遇和竞争优势。数字化建设层面，公司通过“扫码+云终端签收”体系提升库存数据准确性，设置瓶内码/外码双码机制，持续积扫码数据，为公司销售经营和战略制定提供了坚实的基础。

深入践行汾酒“八大纲领”，推动高质量发展。展望2026 年，公司将以“聚集经营创效，深化精益管控；紧盯战略执行、积蓄发展动能；坚持创新驱动，提升科技赋能；强化风险防控，树牢底线思维”为经营方针，构建“汾酒复兴纲领体系”，打造“共创型组织”，推动公司全要素、高质量、又好又快扎根中国白酒第一方阵。

盈利预测和投资评级。公司产品线丰富，品类优势突出，下行周期经营韧性强。我们预计公司2026-2028 年营业收入分别为379/406/439亿元，同比分别-2%/+7%/+8%；归母净利润分别为112/123/134 亿元，同比分别-8%/+10%/+9%，对应PE 分别为12.8/11.7/10.7，维持“买入”评级。

风险提示：1）消费力下行抑制行业需求；2）宏观经济大幅波动；3）行业政策发生变化；4）营销工作执行效果不达预期；5）价格改革的市场预期引发波动；6）渠道改革不及预期；7）食品安全风险。