九洲药业(603456)：Q2环比改善 TIDES业务加速推进

　　看好2026 年原料药及中间体业务企稳回升，CDMO 业务项目数量持续增长、Tides 业务加速推进、全球化布局持续深化。

    　　业绩：2026Q2 环比改善

公司发布2026 年半年度报告，实现营业收入25.75 亿元（YOY-10.30%），归母净利润3.87 亿元（YOY-26.33%），扣非净利润3.86 亿元（YOY-26.56%）。业绩下滑主要受到客户项目订单的影响，且影响主要集中在一季度。

2026Q2 实现收入13.75 亿元（YOY-0.44%，QOQ+14.49%），归母净利润2.15 亿元（YOY-21.88%，QOQ+25.12%），扣非净利润2.17 亿元（YOY-20.99%，QOQ+28.83%）。

业务拆分：CDMO 新兴业务快速增长，特色原料药企稳CDMO 业务：2026 年上半年实现收入19.73 亿元（YOY-14%），毛利率39.85%（同比下滑1.17pct），主要受核心客户大品种专利到期影响，收入及毛利率有所波动，但公司项目管线持续丰富，漏斗型项目结构逐渐稳固。①小分子CDMO：截至2026H1，公司承接的原料药CDMO 项目中，已上市项目44 个，III 期临床至上市前阶段项目99 个，早期临床阶段项目1224 个。2026H1，公司新增早期临床阶段项目66 个，III 期临床至上市前阶段项目5 个，商业化项目5个。公司持续推进“做深”大客户与“做广”新兴客户战略，全球化布局持续深化：2026H1 中国市场引入新客户29 家，新增项目48 个，新签订单107 个，其中包含6 个商业化订单及6 个NDA/核查订单。欧美市场方面，九洲药业（欧洲）顺利交付8 个项目；瑞博美国研发中心共获得42 个订单，并新增17 家新客户。日韩市场方面，公司2026H1 新签订单28 个。②TIDES 业务：作为公司未来发展的重心之一，TIDES 业务增长强劲。2026H1 TIDES 业务在手订单金额同比增长32%，新增项目17 个。公司产能快速扩张，固相合成多肽产能同比增长300%，液相合成多肽产能达到吨级/年。③制剂CDMO：2026H1 公司新增签约项目26 个，其中5 个为商业化项目，业务稳步推进。考虑到公司CDMO 业务商业化、临床III 期等订单项目数量持续增长趋势，我们看好公司新产品、新业务带来的新增量，有望逐渐抵消老产品短期影响，支撑CDMO 稳定增长。

特色原料药及中间体：2026 年上半年实现收入5.15 亿元（YOY-2%），毛利率27.70%（同比回升4.47pct）。随着行业库存逐步出清，部分核心产品价格有望呈现企稳态势，我们看好公司特色原料药及中间体业务在企稳基础上实现恢复性增长。

    　　盈利能力：H1 短期承压，看好全年表现

2026H1 公司毛利率36.89%（同比下滑0.56pct），净利率14.78%（同比下滑3.56pct）。从费用率看：管理费用率提升1.09pct，研发费用率提升0.57pct，销售费用率提升0.56pct，财务费用率提升0.89pct，主要受汇兑损失影响。考虑公司资产减值压力减小、CDMO 产能利用率提升态势以及原料药中间体业务价格和需求企稳，我们预计2026 年全年公司盈利能力有望得到恢复。

    　　盈利预测与估值

我们预计公司2026-2028 年公司EPS 分别为0.95、1.07 和1.28 元，2026 年8 月5日收盘价对应2026 年16 倍PE。我们看好公司原料药及中间体业务企稳回升，CDMO 业务项目数量持续增长、Tides 业务加速推进、全球化布局持续深化，维持“买入”评级。

风险提示

    　　业绩不及预期风险，CDMO 业务订单波动性风险，原料药价格波动风险。