华新建材(600801)系列深度报告二：华”征四海 向“新”而行

公司不只是水泥股，更不仅是国内水泥股，而是具有高增长预期且业绩持续兑现的成长股。当前公司的主要利润来源已由国内转至海外，国内由水泥转至骨料，公司是最早意识到国内水泥行业预计见顶，超前布局国内骨料和海外市场的大型水泥企业之一。在国内水泥行业承压背景下，公司25 年实现扣非归母净利润26.9 亿元，同比+51.0%；26H1 预计实现扣非归母净利润16.2-17.3 亿元，同比+51.4%至61.7%。13年出海经历叠加大股东霍尔希姆（持股比例约42%）背景为公司提供了无可复制的全球视野和丰富的海外经营经验。公司海外市场开拓迅速但不激进，25 年经营性现金流67 亿元，资产负债率54%，近5 年股息支付率维持在40%左右。

收购菲律宾最大水泥企业。2026 年8 月2 号公司公告拟收购豪瑞旗下菲律宾水泥公司Holcim Philippines（HPI）。HPI 为菲律宾领先水泥企业，拥有熟料产能520 万吨、水泥产能900 万吨。

公司海外扩张重心自2020 年起已由亚洲向非洲、美洲市场转移。公司首个海外项目于2013 年落地，是国内最早走出去的水泥企业之一，目前已在中亚、东南亚、中东、非洲、南美等14 个国家布局。当前公司海外水泥年产能已达3560 万吨，位列中资企业海外产能首位，且呈持续快速增长态势。非洲是一个结构性增量显著的潜在市场，持续增长的人口和低城镇化率将催生非洲市场水泥需求持续增长。

高效收购+技改彰显核心竞争力。不同于国内大多数水泥企业通过建新线的方式布局海外，公司倾向于通过收并购后技改来增加产能。这种方式不会显著影响当地供需格局，更有利于维持当地水泥行业盈利能力，但壁垒极高。了解当地市场只是第一步，难点在于精准判断标的价值以及完成收并购后通过技改提高标的经营效率。

收并购择时能力出色。2024 年12 月公司公告拟收购拉法基非洲（Lafarge Africa Plc），此时恰为该项目盈利能力（以美元计）低点。2020-2025 年拉法基非洲净利润0.8、1.3、1.3、0.9、0.7、1.8 亿美元，2026-2027 年拉法基非洲预计实现净利润2.9、3.3亿美元（彭博一致预期）。从股价表现看，2024 年底拉法基非洲股价0.038 美元，2025 年8 月双方完成交割时拉法基非洲股价0.085 美元，较2024 年底上涨123%。

2026 年3 月拉法基非洲发布2025 年报，股价0.16 美元，较2025 年8 月再次上涨89%。拉法基非洲股价的强势表现反映出当地水泥行业的高景气及当地资本市场对华新收购的认可。

收并购后技改能力不俗。2021 年6 月及2023 年3 月公司先后收购赞比亚上市公司Lafarge Zambia Plc 和阿曼上市公司Oman Cement Company SAOG。通过技改和管理赋能，收购后子公司盈利能力得到提升。Lafarge Zambia Plc 2025 年净利润相较2021 年同比+162%，净利率同比+10pct；Oman Cement Company SAOG 2025 年净利润相较2023 年同比+38%、净利率同比+3pct。

骨料业务已成为国内最重要的利润贡献来源。自2020 年起公司便前瞻性布局骨料业务，于湖北采购大量矿山，为日后获取超额利润奠定了坚实基础。2020 年湖北平均采矿成本仅1.18 元/吨，24 年已至2.13 元/吨，上涨81%；24 年浙江、江苏平均采矿成本11.8 元/吨、20.1 元/吨，远高于湖北。2020 年公司骨料销量2305 万吨，2025 年已至1.6 亿吨，2026 年公司目标销量1.9 亿吨。

投资建议及盈利预测：公司内生加外延带动海外业绩持续兑现，明确的资本开支计划勾勒出清晰的成长路线，同时当前国内水泥及骨料业务盈利能力已处于底部，当前存在边际改善空间。考虑到当前国内水泥需求的弱景气，以及公司正积极开拓海外项目，我们调整公司2026-2028 年归母净利38.0、59.9、80.0 亿元（26-28 前值为39.8、49.1、54.8 亿元）；当前股价对应PE 分别为12.0、7.6、5.7，维持“买入”评级。

风险提示：国内下游需求不及预期，海外市场拓展或经营不及预期，收并购不及预期，供给侧约束放松，原燃料价格大幅波动，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时，数据结果测算偏差。